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1．热钱进入中国楼市的双保险：资产增值和人民币升值

自2005年7月21日起，中国对人民币汇率形成机制进行改革，当日美元兑人民币交易价格调整为1∶8.11，升值幅度为2%。此后，人民币持续小幅升值。到2006年8月8日为止，美元兑人民币交易价格为1∶7.97。这种小幅度的持续升值加强了热钱对人民币升值的预期，越来越多的热钱正在进入房地产市场。
　　举个简单的例子。人民币升值前，热钱以100万元人民币买下一套房产，以1美元兑8.27元人民币的汇率折算为12.09万美元；到人民币升值后，例如达到1美元兑7元人民币，此时将房产抛出，即使不计算这期间该房产的增值，卖出后就变成了14.29万美元，赚取了2.2万美元。
　　房地产具有非常强烈的保值增值特性，这就为热钱进入房地产市场上了双保险——资产增值和人民币升值。由于近几年中国房地产市场的火爆，使得热钱进入中国房地产市场后将获得远远高于其他成熟市场国家的收益率，特别是特大城市如上海的年收益率可达20%～50%，北京8%～15%，大大高于美国房地产投资的平均年收益率6%～7%、日本的4%左右。
　　?热钱进入中国房地产的方式
　　目前，很多内地房地产企业仍在海外进行融资，投入内地的房地产市场。内地企业在海外融资的方式很多，除了外资进入内地房地产市场正式的渠道以外，众多实力雄厚的国外资金都在采取种种不同的招数，迂回进入中国房地产市场。
　　第一，境外资金直接购买房地产。直接设立外资房地产，是境外热钱进入房地产最重要的方式。2007年4月，来自美国的基金收购了上海新天地的翠湖天地，预计价格在6亿元左右；摩根士丹利继收购上海锦麟天地之后，又收购了位于上海世纪公园的四幢服务式公寓和一幢靠近华山路的服务式公寓，两个项目总计400套公寓左右，成交金额达到15亿人民币；同时还收购了位于金桥的商业地块项目——埃蒙顿假日广场，该商场将建成为开发面积达12万平方米的大型购物中心；瑞安旗下上海新天地的两栋总面积共计为8919.72平方米的7层小楼，被来自英国的地产公司高富诺买下；该公司之前还有48套千万元级别的公寓，也被外国房地产公司整体买走。
　　第二，与国内企业合作，开发房地产。境外投资机构对中国房地产市场的介入越来越深，在物业收购热潮之后，境外机构的注意力开始转移到开发领域。外资将普遍采取与本土地产商结成合作伙伴的方式进入中国房地产市场，而不再自主开发。目前，已经投资中国房地产市场且收益颇丰的摩根士丹利、凯雷集团大多是采用与本土地产商携手的方式进行房地产项目的开发。2007年2月，摩根斯丹利与上海永业集团成立合资公司，共同开发上海市中心卢湾区一块商业用地；2007年3月，重庆龙湖地产发展有限公司和荷兰ING房地产机会基金联合以9.25亿元人民币高价竞得113.5亩成都航天通信设备有限责任公司地块。
　　第三，借助于地产基金吸引境外资本。近来，众多类似的私人房产基金将目光投向了中国内地市场。据北京戴德梁行物业管理有限公司的数据表明，2009年国外投资者总共购买了价值295亿美元的房产，每个房产价值都超过了1000万美元。
　　此类基金既不是房地产的实际使用者也不是长期投资者，而是想通过金融手段套利的投资者(比如海外基金)。在实践中，房地产开发公司和房地产投资信托基金(REITs)在海外上市多数是通过红筹途径，大量外资通过这条途径进入国内房地产市场。通过长期持有或出售获取利润。其投资目标往往选择收益稳定、租金回报高的物业，以此作为抵押在海外借款。然后，将这些物业打包，通过房地产信托投资基金等形式寻求在海外上市，资金回笼后再做下一单交易。
　　?热钱撤离房地产市场
　　热钱迅速、大量地撤出，最可能的原因就是人民币升值幅度达到预期甚至超过预期，逐利避险的本性会驱使热钱将所有房产抛出，迅速撤离中国楼市。
　　与房地产企业对接的热钱其变现性相对较差，只有等待所投资的项目销售后才能获得投资回报，因此其撤离对市场影响相对较小。但是另外两种热钱的迅速撤离将对中国整个金融系统造成不可估量的灾难。
　　热钱撤离楼市，不会一次性将其拥有的房产抛向市场——市场无法在短期内消化如此大量的高端物业，风险太大。而会由中间买家(炒家)接盘，一层一层传递下去，直至完全推向真实购买市场。在这个过程中，银行扮演着极为重要的角色。中间买家获利的主要工具就是银行：自己出一定比例的购房款，剩余部分向银行贷款，由银行先行支付。从正常程序看，银行在发放贷款前会对房产进行估价，以所估价格为基数放贷，贷款人必须定期还款，否则就有失去房产的危险。但这个过程极有可能发展成炒家对炒，即卖家和买家勾结起来抬高房价欺骗银行及其评估机构，骗取银行贷款。这样，最终即便没有下家接盘，贷款人也大可以把房产拱手交给银行——其利益已经从银行的贷款中获取了。这种状况最直接的受害者就是银行——呆账、坏账迅速增长，出现危机。
　　即便不出现上述情况，被热钱抛出的房产最终将流向真实购买市场。这些价格已被推高到严重偏离其真实价值的房产最终会由谁来接盘？如果无人接盘，贷款人为了降低损失，也会选择停止还贷，银行依旧成为损失承担者。
　　被热钱追捧的房产一旦失去了使其上升的热力发动机，在空中随风飘摇一段时间之后必定就是下坠，这就是泡沫破裂之时。对于房地产这样一个敏感的市场而言，高端的崩溃无疑将殃及整个市场。房地产是金融的重要风向标，仅是银行呆账、坏账增多已经能对金融稳定产生极大的负面影响：房地产市场泡沫破灭、整体低迷将给金融经济带来负增长。这一点，从日本自1985年签订《广场协议》后经历日元升值、热钱豪赌、地价暴增、房地产泡沫形成、热钱撤离、泡沫破裂、经济进入十几年的衰退期就能得到印证。
　　?对境外热钱进入房地产的监管政策
　　尽管目前中国资本项目还处于管制之下，但境外热钱总能通过相关渠道悄然进入中国房地产投资领域，特别是在中国经济又好又快发展和房地产价格持续走高以及人民币汇率快速上升的三重利益刺激下，投资中国房地产将成为外商和外资规避风险、获取利润的最佳选择。而如何更好的控制境外热钱的流入，是当前急需解决的问题。
　　第一，限制外资进入中国金融房地产业。经济学通常用物品的“效用”来定价，但是效用是一种感觉的秩序，感觉的秩序是容易犯错的，这样就会出现效用失真的问题。随着信息的完全、充分，感觉的秩序和自然的秩序也逐步逼近。效用失真使价格与真实价值脱离，酝酿资产泡沫，泡沫一旦破裂，就会发生金融危机。而且部分境外房地产开发商，为了追求高利润，通过提高住房档次、囤积居奇等方式，利用信息不充分的市场缺陷，通过各种形式抬高房价，致使房价远远超过了它实际具有的价值。因此，政府的宏观调控十分重要，必须出台限制境外热钱进入房地产市场的措施。
　　第二，消除房地产市场的垄断。当前中国的房地产市场存在着垄断，严重阻碍了公平竞争。一些企业和集团利用自身的优势，取得了对国家资源的占有权和使用权，在市场上拥有绝对优势，这样就给境外热钱进入中国的房地产市场提供有利的时机。同时由于中国房地产市场发展时间不长，还没有形成有效的市场定价机制，境外热钱可趁机通过操纵市场提高房价。根据主流经济学理论，垄断的直接后果是消费者剩余的减少。如何减少垄断，形成有序竞争的房地产市场环境是当前减少境外热钱流入、降低房价的重要保障。因此，政府应当增加竞争，或者对房地产业制定反垄断法，才能从根本上消除境外热钱提高房地产价格的隐患。
　　第三，健全房地产金融市场。严格地讲，中国目前只有房地产信贷，没有房地产金融。除了控制境外热钱、改革我们的金融体制、健全房地产金融市场、打开各种政策瓶颈和制约、防止房地产泡沫，是实现中国房地产产业健康、稳定发展的保障。房地产业的发展关系国计民生，但它的生产周期长，资金需求密集，资金供需存在时间差。解决这个时间差，需要金融支持。
　　房地产金融市场的健康、稳定对金融系统的健康、稳定至关重要。房地产泡沫给经济金融与民众生活带来的巨大影响，尤其是泡沫破灭后的负面影响，令各经济体中央银行不得不提高警惕，密切关注它。
　　第四，提高房地产增值税。房地产投机活动是通过房地产产权的流转环节来获取超额利润的，因此房地产增值税应与投机活动的程度与强度挂钩，而中国的房地产增值税过低，更是助长了境外热钱在中国房地产的投机。因此应该对房地产产业征收高额的房地产增值税，抑制境外热钱的房地产投机。利用税收政策抑制投机的关键是增加税收支出，降低房地产买卖收益率，打击投机者房价上涨的心理预期，减少投机者的“资产利得”，使其自动退出市场，以抑制境外热钱的流入。

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