大数据、云计算、人工智能、金融科技、智能制造、工业软件……在保荐机构兴业证券编织的语境下，上海威士顿信息技术股份有限公司（下称“威士顿”）IPO申报稿大放异彩——一家两次冲刺IPO未果、营收高度依赖上海烟草集团有限责任公司（下称“上烟集团”）的行业应用软件公司，俨然成了一家高科技公司。

　　然而，剥去层层华丽面纱，威士顿“三创四新”底色毕现。“它只不过是千千万万家软件公司中规模较小的一家应用软件商，无论是行业地位、营收规模、研发费用率、专利数量都比较逊色，公司未来的发展将面临多重挑战”。6月23日，一位A股软件公司资深人士在看过威士顿招股书后告诉《经济参考报》记者，这就好比是一堆水果，在兴业证券的加持下，水果其实还是那堆水果，只不过现在按大小重新分拣，烂掉的还可以削了做水果拼盘，整堆水果就可以卖得更贵。

　　但市场最终是否买账尚未可知。深交所三度问询之后，威士顿“三创四新”（即创新、创造、创意，新技术、新产业、新业态、新模式）底色、公司含金量仍值得重新考量。

　　重新划分业务“一箭双雕”

　　威士顿成立于2001年，公司是惠普PC机、服务器、小型机，CISCO的网络产品、大型关系型数据库等产品的渠道代理商，成立初期的业务主要是IT硬件代理销售，少量涉足应用软件开发服务。自2004年开始，公司业务重心转向软件开发及咨询。

　　这是威士顿第二次寻求IPO上市。2015年，公司第一次提交首发申请，由于业绩高度依赖上烟集团，两年后IPO被否。

　　但威士顿实控人茆宇忠并未灰心。2021年6月，威士顿再度提交IPO申请。

　　与六年前相比，威士顿IPO招股书大变样：保荐机构由光大证券更换为兴业证券，公司重新划分了业务类型、大幅调整了可比公司范围、大幅删除了一些原本应该重点提示的风险。诸如“大数据、云计算、人工智能、金融科技、智能制造、工业软件”之类的“科技感十足”的辞藻频频出现。

　　值得注意的是，公司在第二次申报中，将业务划分为四类业务——软件开发、运维服务、系统集成、软件产品销售及服务。与前次申报相比，“软件产品销售及服务”是从“系统集成”中单列而来。

　　对于这一调整，威士顿称是结合实际业务并按照监管新要求做出的调整。

　　但这种说法只是硬币的一面。在前述软件资深人士看来，威士顿如此做法明显是“精心设计”的结果——

　　一方面，威士顿因营业收入高度依赖上烟集团导致IPO被否后，公司随后大力发展“软件产品销售及服务”，其实质是为客户采购软件（部分也提供服务，如安装调试）、赚取中间差价。这种“贸易型”的业务一个直接的效果是能够在较短时间内扩大公司的营业收入规模。这样一来，上烟集团所贡献的营收占威士顿总营收的比例自然下降。

　　招股书显示，2014—2016年，上烟集团及其下属企业的合计销售额占威士顿当期营业收入的比例分别为82.21%、82.86%及81.01%。2019—2021年，威士顿来自上烟集团及其下属公司的销售收入分别为1.04亿元、1.34亿元和1.39亿元，占当期威士顿营业收入的比例分别为54.65%、54.92%及50.49%。

　　与之形成鲜明对比的是，“软件产品销售及服务”对应各期营收分别为1138.36万元、3547.49万元、4261.93万元，占威士顿当期营业收入的占比分别为6.02%、14.69%、15.49%。

威士顿营业收入构成情况 数据来源:公司招股书

　　“一增一减”之间，威士顿通过大力发展技术含量不高的“软件产品销售及服务”业务、做大公司营收规模，从而使得烟草行业营收占比降低，使得监管层高度关注的“大客户严重依赖”问题不复存在。

　　另一面，单列出来的“软件产品销售及服务”主要集中在数据处理和大数据相关的产品和服务上，如数据库软件、大数据平台软件、大数据工具软件等。前述资深人士说，威士顿选择销售的软件产品使得公司直接与大数据、云计算等科技感十足的词汇挂钩，外行人仅凭IPO申报稿很容易误认为公司就是做大数据、云计算的科技公司，实际上，公司是将这些技术进行应用，这在软件行业压根就不是什么新鲜事。

　　然而，这种“一箭双雕”的做法，让一些关键的业务指标得到了优化，威士顿顺理成章地宣称：“大客户高度依赖”相关不利因素已消除。

　　不过，威士顿真的消除了这些不利因素？

　　事实上，尽管威士顿试图通过业务多元化来降低大客户依赖问题，但其传统优势市场仍然集中在烟草行业，其利润也主要来自烟草行业。威士顿面临的挑战也远不止招股说明书所提示的风险。

　　核心市场“腹背受敌”

　　在最新版的招股书中，威士顿将客户按其所在的行业分为工业和金融两大领域,工业客户分布在烟草、汽车、港口物流等细分领域，其中，烟草行业客户是公司主要的细分领域客户，上烟集团则是其最核心的客户。

　　威士顿试图通过分析论证，以凸显公司与上烟集团业务的稳定性、可持续性，打消深交所对其客户集中的担忧。

　　招股书显示，2014年—2016年，上烟集团及其下属公司贡献给威士顿的销售收入分别为1.45亿元、1.39亿元、1.51亿元；2019—2021年，威士顿来自上烟集团及其下属公司的销售收入分别为1.04亿元、1.34亿元和1.39亿元。截至2021年12月31日，公司来自于上烟集团的在手订单金额为1.48亿元。

　　由此可见，威士顿来自上烟集团体系的销售收入峰值在1.5亿元左右。尽管这些收入、订单数据看起来比较稳定，但却无大的增长，这或许也是威士顿需要另外开辟收入来源的重要原因之一。

　　为何来自上烟集团体系的销售收入常年保持在一个稳定水平？

　　相关人士认为，一方面，企业信息化建设具有一定的规律，初期更多是一些集成项目，后期可能侧重软件开发及运维服务，上烟集团信息化建设或许已经进入平稳期；另一方面，上烟集团不断加强信息化项目的审计工作。上烟集团一位内部人士此前指出，由于软件项目生命周期短、更新快，使得信息系统需要不断升级，长期合作供应商在系统升级的配合度及适应性方面体现了优势。这就造成了对个别供应商依赖度较高，形成垄断局面，有可能导致信息化项目报价较高的情况。因此，建立具有上海烟草特色的投资估算体系势在必行。

　　种种规范措施之下，烟草行业信息化项目的招投标、投资建设也越来越规范，行业参与者越来越多，烟草信息化行业呈现较为分散的竞争格局。

　　“烟草信息化是一个相对封闭的细分领域，目前竞争已经非常激烈”，6月22日，一位熟悉烟草信息化业务的公司高管告诉《经济参考报》记者。除了传统的玩家用友网络（600588.SH）、中科信息（300678.SZ）、吉宏股份（002803.SZ）等公司外，还有不少中小型软件外包公司纷纷涌入。不仅如此，华为、阿里、腾讯等IT巨头也凭强大的竞争优势抢占市场，烟草信息化行业已经是“春秋战国时代”。

　　以上烟集团为例，其信息化项目最早主要由上海启明软件有限公司（下称“启明软件”）承接。茆宇忠随后挖来启明软件时任软件工程师陆舟，于2001年成立了威士顿，开始承接上烟集团的一些单项应用项目。公司积累多年后才开始逐步研发MES产品、人力资源系统、门户系统、运维管理软件等，逐步从单项覆盖向集成提升以及创新应用阶段发展。

烟草行业信息化发展历程 资料来源：公开资料及综合采访情况

　　在前述高管看来，烟草信息化行业的竞争壁垒主要有两个：一是拥有IT综合技术的团队，二是拥有大批熟悉下游应用行业的专家。

　　华为、腾讯、阿里等IT巨头正好拥有强大的技术优势，在烟草行业信息化逐步往物联网、云计算等方向发展时，这些巨头看到了商机。

　　2020年3月，腾讯与安徽中烟达成战略合作，腾讯将为安徽中烟在系统上云、数据打通、架构融合与优化、服务分层等方面提供支持，同时在上云过程中设计、开发、运维等环节制定标准规范，共同探索基于互联网平台架构的烟草工业信息化实践。

　　华为公司早在2013年即进入了烟草信息化市场。2021年10月，华为与湖北中烟签署战略合作协议，华为在云、人工智能、数字化转型、高性能计算等领域,助力湖北中烟的数字化转型。今年上半年，华为中标中国烟草总公司全国统一烟草工业生产经营管理平台行业工业互联网体系项目。

　　除此之外，阿里在烟草信息化领域也早有布局。

　　“这些IT巨头自然有他们的优势，但做行业应用需要熟悉客户的应用场景”，前述高管指出，即便不同省份的烟草公司，其内部的生产、管理模式都可能不一样，要拿下一个新的烟草客户需要一定的培育期。

　　威士顿与上烟集团合作20余年，确实具有一定的客户优势，但随着诸多竞争对手的涌入，这种优势能否长久保持需要时间来检验。

　　《经济参考报》记者查询发现，中烟集团并未披露其信息化建设的投资情况。陕西省烟草公司一位人士曾在其发表的论文中指出，2013年我国烟草行业信息化建设投资总额为90.67亿元，其投资增长率保持在8%以上。

　　对于上烟集团的信息化投资情况，威士顿则申请了豁免披露。《经济参考报》记者致函威士顿，询问公司在上烟集团信息化项目投资中的占比情况，至记者发稿，公司未予回复。

　　不仅如此，威士顿在招股书中并未提示诸如华为、阿里、腾讯等IT巨头所带来的竞争风险，公司将2017年招股书中所提示的15项风险压缩为6项风险。然而，这些被剔除的9项风险中，不少风险仍然存在。尤其需要注意的是，对于烟草行业高发的商业贿赂风险，威士顿闭口不提。

　　“2019年下半年之前，整个烟草信息化行业只有一家绝对的龙头公司，但因为商业贿赂问题，导致该公司被列入中烟公司招投标‘黑名单’”，前述高管指出，该龙头公司此前在烟草信息化市场占据了15%左右的市场空间，因为进了“黑名单”，导致公司相关业务停滞，其受影响的市场则被竞争者瓜分。

　　中央纪委国家监委驻工业和信息化部纪检监察组一位负责人去年12月曾指出，该纪检监察组联合和协调地方纪委监委查处了多起烟草行业领导干部严重违纪违法案件。针对案件查办过程中暴露出供应商大肆“围猎”烟草行业干部的情况，督促国家烟草专卖局制定并推行存在行贿行为供应商名单制度。

　　据了解，国家烟草专卖局2020年年底印发的《烟草行业对存在行贿行为供应商实施禁入措施暂行规定》（国烟办[2020]85号）对行贿供应商禁入监督管理职责、禁入措施、保障措施等作出规定，明确了对行贿供应商的发现、认定、公布等工作程序。根据生效的刑事判决书、刑事裁定书和党纪政务处分决定书认定的数额，对列入‘黑名单’的供应商实施1至3年禁入期，情节特别严重的供应商，将延长禁入期直至永久禁入。禁入期间，这些供应商禁止参加烟草行业所有新采购项目。

　　截至2021年12月17日，共有75家企业、108名企业主要负责人被国家烟草专卖局列入存在行贿行为供应商名单。

　　“三创四新”底色不足

　　如果说威士顿未来的成长性受到重重挑战，那么其“三创四新”能力则成为公司未来能否突围的关键。

　　依招股书所言，威士顿核心技术可归为两类，其一为公司iWisdom敏捷开发与应用平台，是公司多年信息化业务及服务的核心；其二系公司应用类核心技术，可以在智能制造、金融等领域复用。

　　威士顿称，iWisdom敏捷开发与应用平台是发行人结合自身业务特点，自主研发的软件开发平台和应用框架，iWisdom集成了软件开发所需的成熟功能模块，使得软件工程师无需“重复造轮子”，可释放其生产力，专注于业务逻辑和算法的研发，大幅提升公司软件开发效率。公司应用类核心技术主要包括高级排程模型、质量预测模型、设备健康预测模型、物流调度模型等，该类模型均为威士顿结合公司业务情况进行独创性开发而产生。

　　招股书显示，2019年—2021年，威士顿的研发费用分别为2415.82万元、2231.81万元、2069.15万元，对应各期研发费用率分别为12.65%、9.16%、7.51%，同期行业可比公司研发费用率行业平均值分别为13.20%、13.39%、14.35%。

　　显然，威士顿报告期内研发费用率显著低于同行可比公司均值。

　　对此，威士顿解释称，2019年度，公司与同行业可比上市公司相比研发费用率较为接近。2020年度和2021年度，公司收入有所增长，但是研发团队基本稳定，导致研发费用的占比有所下降。2021年度，研发费用同比下降7.29%，主要系2021年度未发生咨询服务费、股份支付等费用的缘故。

　　“相比软件著作权，软件公司获得的发明专利情况更能提现其技术能力”，前述软件行业资深人士说，相比软件公司，硬件公司获得发明专利要容易一些。

　　招股说明书显示，截至2021年12月31日，威士顿共获得发明专利4项，其中3项为共有专利（2015年2项、2021年1项），1项为独享专利（2021年7月2日取得）。

威士顿发明专利情况（截至2021年12月31日）数据来源：公司招股书

　　然而，同花顺iFinD数据显示，118家软件公司（SW软件开发）中仅有4家公司发明专利为0，发明专利数量最多者为4449项。威士顿发明专利数量行业垫底。

　　值得注意的是，报告期内，“滚筒式烘干机的多参量控制系统”“物料烘缸设备的控制系统”“一种电动牵引车垂直姿态的采集控制装置”等3项共有专利未对威士顿产生任何收入或利润。由于上述共有专利属于定制开发、用于特定设备，并不会对威士顿业绩贡献利润。

　　在招股书中，威士顿称公司是软件行业的高新技术企业，公司拥有多项软件产品著作权，并获得“上海市规划布局内重点软件企业”、上海市“专精特新”企业、“上海市科技小巨人”、“上海市工业互联网平台和专业服务商”、“上海市企业技术中心”等称号；在认证资质方面，公司拥有软件企业和软件产品“双软”认证，并通过了“CMMI5”（能力成熟度集成模型5级）认证，以及“ISO20000”IT服务管理体系认证等。

　　威士顿是2019年进入上海市“专精特新”名录的，按照上海市相关评选规则，“专精特新”每三年评定一次，这意味着威士顿今年需要复评。

　　然而，2019年—2021年，上海市经济和信息化委员会发布的《上海市软件和信息技术服务业百强》、《上海市软件和信息技术服务业高成长百家》名单中，威士顿均不在列。

　　传统优势市场竞争激烈、新市场开拓更是不易，唯有类似“软件产品销售与服务”业务可以迅速做大营收规模，但也利润贡献极其有限，在高手如云的应用软件开发市场，威士顿未来的成长空间在哪里？这是受访的业内人士普遍存在的担忧。

　　按照计划，威士顿此次IPO拟募集2.60亿元投建三大信息化项目：基于工业互联网架构的智能MES系统优化项目、基于大数据的质量追溯与分析系统优化项目、大数据平台管理门户产品研发项目。

　　如果一切顺利，兜兜转转7年之后，以IT硬件代理销售起家的威士顿实控人茆宇忠将迎来高光时刻，茆宇忠及相关利益方也将身家陡增。