当地时间10月25日，新华社《经济参考报》与厦门大学、英国伦敦大学在伦敦联合举办“中国宏观经济高层研讨会暨‘中国季度宏观经济模型（CQMM）2018年秋季预测发布会’”，发布“中国宏观经济预测与分析——2018年秋季报告”（简称“报告”）与百位经济学家“2018年中国宏观经济形势与政策问卷调查”（简称“问卷调查”）的结果。本次发布是CQMM预测与政策模拟结果的第二十五次发布。

　　2018年上半年延续稳定增长态势

　　报告认为，2018年上半年，在出口较快增长的带动下，中国国内生产总值（GDP）实际同比增长6.8%，延续了稳定增长的态势，消费则继续成为支撑经济增长的主要动力。但自2018年三季度开始，中国经济面临下行的压力开始不断加大。

　　首先，在投资方面，受加强金融监管和整顿金融秩序等各项政策的影响，信贷供给收缩，基础设施投资增速和房地产开发投资到位资金增速均大幅下滑。在制造业投资增速继续维持稳中趋降的情况下，全社会固定资产投资（不含农户）持续大幅回落。其次，在对外贸易方面，由美国与中国的贸易摩擦尽管短期内对中国GDP增长的负面冲击有限，但长期化却会对以制造业以出口为导向的民间投资带来较大冲击，甚至可能扭转自2016年开始民间投资增速稳步回升的态势。最后，在消费方面，由于中国居民实际收入增速仍维持稳中趋降的态势，加上近两年中国家庭部门因住房贷款快速增加、其负债率急剧攀升，导致家庭部门消费支出的增速也难以快速提高。

　　目前国际形势下模型预测今年GDP将在6.58%-6.64%

　　在当前贸易摩擦，国际形势错综复杂的背景下，模型预测得出以下几个方面的结论：

　　1.2018年，GDP增速可以保持在6.58%-6.64%区间，增速比2017年降低0.26-0.32个百分点；2019年，GDP增速可能下降至6.42%-6.48%的区间。看季度同比增速变化，2018年四季度GDP增速可能回落至6.23%-6.46%的区间；2019年一季度GDP增速可能进一步回落至6.20%-6.36%的区间。此后随着贸易转移效应、由出口下降“引致”的进口相应萎缩以及宏观稳定政策等因素相继发挥作用，GDP增速将逐步反弹。

　　2.2018年，出口总额增速（现价人民币）预计保持在8.72%-9.08%的区间，增速比2017年降低1.72-2.08个百分点；2019年，出口总额增速（现价人民币）预计能保持在9.08%-10.02%的区间。2018年，进口总额增速（现价人民币）预计保持在16.99%-17.13%的区间，增速比2017年降低1.57-1.71个百分点；2019年，进口总额增速（现价人民币）预计降下降至14.04%-14.88%的区间。

　　3.2018年，非国有经济投资增速可能保持在7.95%-8.14%的区间；2019年，该增速预计或将下降至4.12%-4.62%的区间。2018年按现价计算的固定资产投资（不含农户）增速可能保持在5.49%-5.61%的区间，增速将低于2017年7.2%的水平；2019年，投资增速预计将进一步下降至4.15%-4.45%的区间。

　　4.2018年CPI预计将上涨2.09%，涨幅比2017年提高0.49个百分点；2019年，相对有所放松的货币环境可能将助推CPI涨幅提升至2.50%。2018年PPI涨幅将为3.09%，比2017年降低3.21个百分点；2019年涨幅进一步回落至1.16%。表明，今明两年通货膨胀水平仍在可控范围。

　　鉴于当前中国家庭债务规模迅速扩大且负债率快速攀升，课题组基于CQMM模型，围绕中国家庭负债率的变化对居民消费、投资进而对经济增长的影响进行了反事实分析。其传导机理如下：家庭部门负债率的变动会直接影响居民贷款和居民存款的行为。一方面，居民贷存款的变化会通过资本市场上资金需求的变化改变资金的价格（利率），从而触发不同所有制企业投资需求的变化，这是家庭负债率的变化影响投资需求的“投资渠道”；另一方面，家庭负债率的变化会直接影响居民消费以及居民的存款，这是家庭负债率的变化影响消费支出的“消费渠道”。当家庭部门负债率的变化影响了居民存款之后，资本市场上居民贷存比的变化又会改变资金价格，进而影响投资的变化。

　　假设居民负债率在2016年、2017年均保持在2015年四季度的水平（38.8%），而非如实际情况显著提高。亦即，假定2016年、2017年的居民负债率将分别比实际情形降低5.6和9.6个百分点。基于CQMM的反事实分析表明，现阶段中国居民负债率变化的消费渠道效应要强于投资渠道效应。这意味着抑制或降低居民负债率的提高有利于加快居民消费支出的增长。但与此同时，家庭部门负债率的下降会造成居民储蓄存款的下降，进而使得信贷资金的供给减少、价格上升，导致投资尤其是缺乏多样化融资手段的私营企业投资增速下降。综合两方面的效应，居民负债率的下降最终会小幅提高经济增长速度。2016年、2017年，经济增长的速度分别较基准值提高0.01和0.06个百分点。虽然降低居民负债率对经济增长的效应较弱，但却有利于推动经济的结构的调整。

　　应高度警惕居民负债率快速上涨对居民消费支出增长的负面冲击

　　综上，面对当前经济的下行压力，我们认为两个方面的问题需要高度重视：

　　一个问题是，当前贸易摩擦对以制造业出口为导向的民间投资的负面冲击。民间投资增速如果不能持续反弹，那么，固定资产投资的减速将抑制经济增速。而随着经济减速，地方政府基础设施扩张的需求、其对土地财政的依赖，金融部门对国有企业和房地产行业的偏好就可能重新恢复。信贷资源“脱实向虚”或在金融体系内部空转的局面就难以扭转，金融与非金融国企的两大金融风险点更难从根本上消除。因此，在贸易摩擦有可能继续升级的背景下，防控金融风险的同时，更需要深入研究如何才能有效激发民间投资的增长，改善资源配置效率，从而促进中国制造业的结构调整和转型升级，加快劳动生产率的增长等一系列的问题。

　　对此，我们提出：第一，货币政策在总量控制的同时，要保持流动性的合理充裕，把重点放在调整信贷结构上，确保对非金融企业及机关团体贷款的比重稳定在50%以上，以切实扭转信贷资源“脱实向虚”的局面。第二，应当充分考虑“去杠杆”所面临的金融风险因素和市场承受力，在把握好监管力度的同时，协调好各项政策的出台时机，并提高各级政府金融监管体制的联动性；明确防范化解金融风险和服务实体经济不能取舍，要通过机制创新，切实提高金融服务实体经济的能力和意愿。第三，积极财政政策将通过减税降费等措施，配合货币政策，确保流动性能真正进入实体经济，并同时推动扶持中小企业发展，促进产业结构升级调整。

　　第二个问题是，应高度警惕居民负债率快速上涨对居民消费支出增长的负面冲击。中国家庭部门的负债率在2011年就超过了新兴国家家庭部门负债率的平均水平，并逐步拉开差距；与发达国家家庭部门负债率之间的差异也在大幅缩小。在中国人口老龄化进程不断加快、社会保障体系尚未健全以及城乡收入差距依然严峻的背景下，更重要的，在居民实际收入受劳动生产率增速趋缓而难以快速增长的情况下，放任居民负债率的快速上升，必然将抑制居民消费支出的增长，进而阻碍经济增长方式的转变。

　　对此，我们提出：第一，鉴于当前住房贷款规模空前扩大是导致居民负债率大幅攀升的主要原因，在房地产管控政策方面，应在总量限制国内贷款流入房地产投资的同时，坚持因城施策，发展住房租赁市场，促进地区房地产市场的供求平衡，并加快建立促进房地产市场平稳健康发展的长效机制。第二，应该进一步推进财税体制改革，使地方政府摆脱对土地财政的依赖。过去十年里，当金融危机的冲击导致中国工业企业利润增速急剧下滑时，以工业税为主要税收来源的财政税收收入增速也大幅下滑。地方政府因此开始加大对土地财政的依赖，这直接推高了房地产市场的泡沫。为扭转当前地方政府对土地财政的依赖，房地产税的落实将势在必行。通过改革和完善财税体制，精简地方政府机构，以保证地方财政收入与支出的相匹配。

　　尽管当前国际经济环境错综复杂，但中国经济“以开放促改革，以创新促增长，以竞争提效率，以需求保就业”的发展思路不会改变，高质量发展和深化改革开放将是中国下一阶段经济社会发展的主线。为此，中国的宏观政策会在以下这些方面发力：1.更加注重“稳定投资环境”，通过加大对外开放，放宽市场准入，保护在华外资企业合法权益，为各国企业在华投资兴业提供更好的服务；2.切实推动共建“一带一路”向纵深发展；深入推进供给侧结构性改革，加快建设现代化经济体系，加强知识产权保护，让创新成为发展的第一动力；3.通过大力发展服务业来增加就业，确保工资、教育、社保等基本民生支出的稳定增长，强化深度贫困地区的脱贫攻坚工作，缩小收入差距；4.进一步改善营商环境，明确和加大私有产权保护，放大民营经济的发展空间；5.促进公平竞争和完善规制政策等。无疑，这些政策措施将能够夯实中国经济增长的产业基础，并以此加快劳动生产率的增长，最终实现居民实际收入长期持久的快速提高。