■“钱去哪儿了”系列报道之

　　2014年下半年以来，随着货币政策的持续宽松，大量的流动性被释放出来。与此同时，中国股市、债市、楼市乃至期货市场，都先后受到了巨量资金的冲击。在业内人士看来，实体经济不振，巨量资金需要寻求满足要求的资产，是造成上述现象的根源。

　　从股市、债市、汇市、大宗商品、房地产到另类投资，在持续宽松的货币政策下，2014年以来，充裕的流动性在不同的大类资产间“流窜”，在不同的市场中上演着相似的一幕。

　　首当其冲的就是股票市场。在货币政策宽松的预期下和杠杆工具的影响下，2014年下半年起，A股市场上演了一轮“大水牛”。上证指数一路冲高至5178.19点，两融余额则最高飙升至2.27万亿元，大量资金通过场内场外杠杆工具涌入股票市场，把A股市场的估值迅速推升至极高的位置。然而，在去杠杆的过程中，A股市场的这一场泡沫又以更快的速度破灭。截至3月29日收盘，上证综指收报于2919.83点，较彼时跌去43.6%，期间最低下探至2638.30点。两融余额则一路缩水至8770亿元，较高点整整减少1.4万亿元。

　　股票市场异常波动、赚钱效应消失后，大量的资金又把目光投向了债券市场。2015年，中国债券市场发展迅猛，债券资产净增9万亿元，在历史上为最高水平，仅略低于贷款的新增量。信用债发行规模亦创下历史新高，从2009年的年发行量不足2万亿元一跃上升至接近6万亿元。由于大量资金涌入，无论是城投、公司债还是AAA级别的中票，2015年下半年收益率均一路下行，AAA级别信用债和国债的利差则从150BP下行至70BP左右。海通证券姜超发表研报称，高收益资产稀缺，债券加杠杆成为当前机构增强固定收益的重要方式。2016年2月债市总杠杆约109.4%，2015年末是近几年峰值、达到110.5%。

　　房地产市场也成为大量资金的另一个重要去处。2015年下半年以来，深圳、上海、南京等地的房地产价格均出现快速上涨。数据显示，2015年深圳商品住宅销售面积665.87万平方米，同比增长65.2%。房价从2015年4月的同比增长0.7%一路升至2016年2月的同比增长56.9%。深圳市规划和国土资源委员会数据显示，2016年2月，深圳新房成交均价再创新高，每平方米48095元，同比增长72.12%。值得注意的是，在这一轮上涨中，包括首付贷等金融杠杆工具也开始出现，助长了投机炒作。

　　除此之外，大量资金还涌入了期货市场，迫使上期所、大商所采取上调保证金、手续费等手段不断加强市场风控。2016年伊始，上期所热轧钢卷成交量和市场未平仓合约均出现爆发式增长。与此同时，螺纹钢成交量和未平仓合约也仍在迅猛增长。大商所2015年前九个月铁矿石日均成交量为195万口，第四季增至267万口，市场未平仓合约也出现快速增长。

　　综上所述，无论是股市、债市、楼市还是期市，在过去一年中，均不同程度受到了流动性的冲击，在这些不同资产类型的市场中，杠杆工具都被使用，并先后引发了监管部门的关注，出台了相应的风险控制措施。

　　走向　下一站农产品和黄金原油均有可能

　　春节过后，农产品价格通常呈现持续回落的态势。今年却恰恰相反，3月以来，蔬菜价格持续走高。有意见认为，农产品可能会出现新一轮炒作风潮。但接受《经济参考报》记者采访的专家表示，农产品价格更多的是季节性因素，黄金、原油类已经充分调整的资产更可能被“流窜”的市场资金所追逐。

　　以大白菜为例，目前批发价格已经接近2元，大大高于去年同期。新发地农产品批发市场统计部刘通解释，是南方产区缺菜导致。“南方地区1月中下旬经历了强寒流侵袭，低温阴雨天气使秧苗受损严重，导致蔬菜特别是叶类菜的供应明显短缺。近期新长成的叶类菜还不能形成批量上市条件，仍然供不应求，价格偏高。”刘通说。

　　大蒜的价格也是一路上涨，从去年11月份4、5元一斤涨到了8元到10元不等，已经达到了2011年以来的最高价。有专家认为，今年大蒜的涨幅远远高于产量的降幅，而且出口量和需求量也没有明显的增加，并不足以推动今年蒜价达到这么高的水平，因此不排除有人为炒作的因素。

　　中国社会科学院农村发展研究所研究员李国祥在接受《经济参考报》记者采访时表示，在信息化时代，市场预期对农产品价格的影响越来越明显。具体来讲，大蒜的生产和实际的供求关系并不大，但因为之前的一场大雪，市场此前普遍预期价格会上涨，造成了销售者控制大蒜出库的总量和进度，这样就加剧了市场价格的波动。另外，有很多人疑惑有些农产品近期反季节上涨是否存在货币因素。实际上，目前货币对整个农产品价格的影响还比较小，因为目前农产品价格有涨有跌，尤其粮价下跌的压力还很大，所以现在下这个结论还为时过早。

　　申万宏源首席宏观分析师李慧勇对记者表示，农产品价格上涨更多的是一个季节性因素，是短期供需矛盾的扰动，并不会出现持续性的上涨。市场资金要配置的话，更可能是去一些诸如黄金、原油等充分调整类的资产，这类资产上涨的概率要远远大于一般农产品上涨的概率，一有风吹草动就会上涨。

　　根源　资金脱实入虚皆因实体经济不振

　　从股市到债市到楼市，流动性在不同类别的资产中四处流窜，但却并不进入实体经济，到底是什么原因？

　　海通证券副总裁、首席经济学家李迅雷对《经济参考报》记者表示，这一现象根源在于，一是钱发得太多了，二是实体经济没有机会。货币政策是为了刺激经济，但是现在国内劳动力成本在上升，全球总需求在下降，国内又遇到了产能过剩。与此同时，中国的高精尖产业无法在短期内实现盈利，对整体经济驱动力不足。因此，投资实体经济就变得十分困难。央行为了降低实体经济的成本不断提供流动性，这些过剩的流动性就流到了不同的市场上去，导致了股市债市楼市的轮番炒作。

　　李慧勇也认为，出现这一现象的根源在于经济不好，实体经济投资回报不佳，前期繁荣期扩张的问题开始显现，使得资金无法获取正常的收益。资金包括实体经济流出的资金和国家保增长投放的资金，需要去追逐达到它要求的不同类别资产，这样就出现了资金在不同类别资产中左冲右突的情形。“我们希望这些钱进入实体经济，但是客观来说还是需要一个过程。”李慧勇说。

　　数据显示，近年来银行理财进入了爆发式增长阶段。2015年，有465家银行共发行理财产品186792只，到年末时存续了426家银行的60879只，理财资金账面余额23.50万亿元，创历史新高，较2014年底增加8.48万亿元，增幅56.46%。

　　面对巨大的投资需求，实体经济遇到的困难却显而易见。WIND统计数据显示，截至记者发稿时，沪深两市共计有995家上市公司公布了2015年年报，在有可比较数据的979家中，2015年共计实现营业收入9.85万亿元，与2014年持平；实现归属于母公司股东的净利润6680亿元，同比增长仅为5%。这979家企业中，有345家净利润出现下滑，77家出现亏损。值得注意的是，剔除银行证券保险等金融类企业后，957家非金融类上市公司去年实现营业收入8.03万亿元，同比下滑5%；实现净利润4169亿元，同比下滑9%。