近日，杭州绿云软件股份有限公司（简称“绿云软件”）向港交所递交上市申请，中金公司担任独家保荐人。

在此前新三板折戟后，绿云软件转战港股谋求上市，凭借连续盈利的业绩成为行业亮点。但亮眼表现背后，公司既面临供应链高度集中的经营风险，更因投资者退出以及对赌回购出现信息披露前后矛盾，合规成色有待进一步检验。

盈利与风险并存

港股招股书显示，绿云软件在2024年成为中国住宿业数字化行业中领先的PMS（酒店物业管理系统）供应商，按销售额及覆盖客房数计，市场份额分别为16.8%及16.3%。

在软件行业普遍存在“烧钱换规模”的背景下，绿云软件的盈利表现无疑是冲刺港股上市的底气所在。2023年、2024年和2025年前九个月（简称“报告期内”），绿云软件的营业收入分别为3.37亿元、3.27亿元和2.25亿元，同期净利润分别为7385万元、6897万元和3457万元。

实现盈利的背后，离不开公司的客户规模和质量。截至目前，公司已向国内超3.7万家酒店提供PMS，客户涵盖万豪、洲际、雅高等高端品牌。除酒店外，公司的解决方案及服务还已应用于阿那亚、松赞集团等文旅领域。

不过，稳健业绩表现之下，供应链风险不容忽视。招股书显示，绿云软件报告期内向前五大供应商的采购额占当期总采购额的80.2%、81.5%和81.5%，向最大供应商的采购额分别占到65.1%、63.9%和66.1%。

公司在招股书中坦言：“供应商的营运稳定性及业务策略超出公司的控制范围，且公司无法保证将能够按优惠条款与彼等维持稳定的关系。若其供应链出现任何中断、延误或质量问题，均可能导致解决方案及服务延迟交付或成本上涨。”

对赌协议引关注

值得一提的是，这并非绿云软件首次冲刺资本市场，公司曾在2024年向新三板递交申请，又在同年撤回。

从招股书来看，公司此前完成多轮融资，2016年至2023年，绿云软件完成5轮融资，2023年公司投后估值超过25亿元。投资方阵容囊括携程、同程两大OTA巨头，其中，携程通过旗下上海科慧间接持股，同程则通过旗下海控天程间接持股。

在新三板招股书中，绿云软件对赌协议的清理和变更还曾引发市场关注。根据公司的说法，已对一系列对赌特殊条款进行清理，以公司为相关义务人的股东特殊权利条款均已无条件解除；除回购安排外，杭州叩问、同创叩问、海控天程等投资人股东，与公司实控人、核心团队成员股东及其他相关股东过往签署的其他股东特殊权利条款均已无条件解除，且协议约定相关回购义务人不包含公司。

根据《关于杭州绿云软件股份有限公司股东特别权利条款之终止协议》，如果绿云软件未能在2025年6月30日前在中国境内证券交易所提交首次公开发行并上市的申请、撤回上市申请或上市申请未被予核准，则上述股东可选择将其持有的绿云软件股份转让给其他投资人，或要求相关特殊权利义务人按原投资协议约定的回购价格回购该等股东持有的绿云软件股份。

“上述回购义务的相应责任主体均不包括绿云软件，且绿云软件不为上述回购义务提供任何形式的担保或承担任何形式的违约责任。”公司在新三板招股书中进一步表示，并强调投资人股东行使上述权利时应当选择不会导致绿云软件控制权变化且不会影响公司持续经营能力的方式执行。

信息披露自相矛盾

一边是此前白纸黑字的承诺，一边是实际执行中的操作，绿云软件在投资者退出事宜上，前后信息披露疑似自相矛盾。2025年，部分股东选择提前离场，公司就此进行股本削减，但实际支付退出对价的主体却是公司自身，与新三板招股书披露内容相悖。

港股招股书显示，2025年2月6日，首业君京、上海科慧、海控天程等股东，以3.83亿元的总对价合计减少9180864股绿云软件股份权益。交易完成后，杭州叩问、同创叩问、海控天程、分子科技及云曦投资不再是绿云软件的股东。对于股东为何减持，公司归因于部分投资者因投资期限届满及自身流动性考量，以及先前的上市计划调整。

对于3.83亿元的对价，绿云软件称参考了股东各自投资期、股本削减后持有的剩余股份数量、股东各自要求的回报率及公司完成D轮投资后的投后估值，并明确“该对价已于2025年3月28日由公司悉数结清”。

然而，通过公司来支付对价的操作，也直接推翻了此前新三板招股书的说法。绿云软件曾在新三板招股书中明确，回购义务的相应责任主体均不包括绿云软件，且绿云软件不为上述回购义务提供任何形式的担保或承担任何形式的违约责任。

一次性支付3.83亿元巨款，更是直接导致绿云软件的现金流急剧承压，与此前承诺的“选择不会影响公司持续经营能力的方式执行”相违背。报告期内，公司的现金及现金等价物分别为1.67亿元、3.93亿元和0.52亿元。对于现金为何大幅下降，公司解释称：“公司现金2024年的增加主要由于我们的定期存款到期，所增加的现金及银行余额在2025年用于股本削减，导致截至2025年9月末的结余有所减少。”

对于上述问题，《经济参考报》记者致电致函绿云软件，尝试了解公司在2025年2月进行股本削减，是否源于对赌协议产生的回购；公司曾明确回购义务的责任主体不包括绿云软件，为何两版招股书的信息自相矛盾。截至发稿，记者暂未收到回复。