2026年政府工作报告对今年的宏观调控政策作出具体部署，强调发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度。我们判断，当前宏观经济仍处于债务周期出清阶段，2025年经济增长5%的增速目标实现，复苏势头进一步夯实；同时，居民与企业资产负债表仍在修复，价格低位运行的态势依旧，需要宏观政策组合的保驾护航。维持财政政策托底总需求、化债政策出清债务风险、货币政策维持低利率环境的政策组合，将助力宏观经济迎来高质量发展新阶段。

　　债务周期出清阶段，需要财政政策托底总需求。政府工作报告对于财政政策的部署，延续“更加积极”的定调。举债规模方面，2026年继续维持4%左右的赤字率和偏高的举债规模，为财政政策发力提供充足的空间；举债结构方面，对比地方政府的债务压力，中央财政依然存在充足的空间，中央财政杠杆率对比其他经济体也处于相对低位，故维持中央“加杠杆”，地方新增专项债规模未再增加，加大转移支付与资金统筹力度，依然是举债安排的主要思路；财政支出方面，明确“继续保持相当规模”，在确保必要支出力度的同时注重支出结构和使用效益，更加注重支持提振消费、投资于人、保障民生等方面，以改善财政政策乘数作用与传导效率；此外，尤其需要关注新型政策性金融工具的发力扩围，今年的规模将增加至8000亿元，通过财政金融配合撬动社会资本，形成对中长期项目投资和信贷的直接拉动。

　　债务周期出清阶段，需要化债政策推进风险出清。对于地方债务风险，政府工作报告延续了“化解存量，严控增量”的政策思路，完善债务管理机制，推动融资平台化债转型。化解存量方面，2024年启动新一轮债务置换安排以来，地方财政通过发行再融资债券等方式，有序置换高成本隐性债务；严控增量方面，坚持把遏制违规新增隐性债务作为“铁的纪律”，强调规范地方举债融资行为，严格预算约束与审计监督，从制度上防止“边化边增”，确保风险不再持续积累；债务管理机制方面，去年财政部已经组建债务管理司，整合管理公共部门债务，后续“三债统管”的地方经验也将得到推广，提高地方政府债务系统性管理水平；融资平台方面，强调多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险。融资平台市场化转型是推进方向，通过资产重组、业务调整和降本增效增强自我造血能力，从根源上降低对债务的依赖。

　　债务周期出清阶段，需要货币政策助力债务滚续。政府工作报告维持“适度宽松”的货币政策定调，将运用降准、降息等工具，保持流动性充裕，维持社会融资成本低位运行。降准降息方面，2025年央行仅落地一次降准和降息，政策取向侧重于维护银行业的合理息差水平，以在稳增长和防风险之间取得平衡。进入2026年，1月即落地结构性货币政策降息，全年降准降息存在空间，但政策落地节奏上并不急迫，强调“灵活高效”做出调节；流动性方面，央行取消MLF和买断式回购等利率信号之后，流动性调控模式发生重大变化，短期和中长期流动性投放均处于发力状态，在维持流动性充裕的同时，资金价格也在政策利率附近运行，这种平稳宽松已经成为“新常态”；融资成本方面，当前居民资产负债表仍处于修复进程中，需要偏低融资成本来助力债务滚续，2025年12月新发放企业贷款加权平均利率和新发放个人住房贷款加权平均利率在3.1%左右，国债收益率运行也处于相对低位，“促进社会综合融资成本低位运行”依然是货币政策的题中之义。

　　债务周期之外，新质生产力正在形成经济增长新动能。从传统宏观运行框架看，债务周期是决定经济周期性波动的重要因素，尤其对房地产、上游行业、基建等传统债务驱动行业的解释力更强。同时，我国正处于增速换挡与结构调整阶段，区别于传统行业的新质生产力快速提升，新兴产业的增长更依赖效率改进与创新扩散。传统行业和新兴产业的此消彼长，弱化了传统高杠杆扩张路径对周期的放大效应，新质生产力在债务周期之外打开了新的增长空间。近年来，我国新质生产力稳步成长，2025年规模以上工业中，装备制造业增加值增长9.2%、高技术制造业增加值增长9.4%，二者占规模以上工业增加值比重达53.9%，新动能对工业增长的贡献度持续抬升。发展新质生产力，是宏观政策始终坚持的方向，政府工作报告明确将打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业，培育发展未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业，通过发展新质生产力，建设现代化产业体系，推动经济实现债务周期平稳过渡并进入增长新阶段。

　　综合来看，宏观经济在债务周期出清阶段，需要宏观政策组合托底总需求的同时，维持融资成本低位，促进债务风险的出清，同时以新质生产力培育增长新动能。政府工作报告对宏观政策的具体部署，既有利于稳住短期复苏势头，又兼顾经济发展可持续性，为债务周期的平稳出清和经济的高质量发展创造有利条件。（作者：黄付生系中邮证券副总裁、首席经济学家）