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| 2007-09-24 作者：叶檀 来源:每日经济新闻 |
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日本泡沫经济被当作前车之鉴，在我国一提再提。每个人都有足够的自信认为自己有能力避免重蹈他人的覆辙，实际上，人们在约束条件与私利的左右下，总会一次次陷入同一个泥淖。
日式资产泡沫的教训是什么？谁都会说，低利率。是的，这是一个表象，我们应该回答的是，是否每个国家只要把利率提高，就能一劳永逸地摆脱泡沫的侵扰？更关键的是，日本大藏省、日本央行明知低利率风险极大，为何还要如此愚蠢地用低利率迫使日本投资者为美国买单？只有搞清楚了这些问题，我们才能知道，在什么情况下可以避免日式资产风险，而在路径被锁定的情况下，我们即使心不甘情不愿，也只能重蹈日式泡沫覆辙。
以下几大日元失败之因也许比单纯讨论日元失败的结果更有效。
第一，软弱的日元。与日本作为世界最大的债权国相对应，日元在上世纪80年代处于可笑的软弱境地。日元在上世纪70年代末自由兑换之后，仍然未取得相应的定价权，对外出口20%以上系于美国一身，而对外贸易的70%以美元为结算单位。为什么日本与德国如此不同，德国敢于抗命，而日本对美国亦步亦趋？因为日本政府很清楚，美元崩溃完蛋的不仅是美国经济，还有日本经济。而美国对于日本经济、国家安全、国民心理的影响无处不在，无论是里根时代还是克林顿时代，日本政府对于美国的数次贬值升值的号召无不奉命惟谨。反观德国，在上世纪70年代答应美国不将美元兑换成黄金等四项条件一次性买单之后，就与美元分道扬镳，转而致力于国内经济与欧元区的打造，扩大马克债的发行范围。
1987年2月卢浮宫会议，为防止美元贬值，美国向日德两国施压要求日元与马克减息，德国政府以象征性的姿态进行抵抗，而日本则把利率降至2.5%的战后最低水平，日本首相还表示降息20%没有问题。即便日本企业在上世纪80年代增加了对东南亚地区的投资，但货币主导权仍然掌握在美国政府与金融机构手中，一旦对冲基金发动袭击，东南亚各国与日本玉石俱焚。
同时，日本政府为了选票向国内右翼投降，以在历史问题上挑衅邻国等办法使日元甚至无法成为区域主导货币，把自己吊死在美元之树上。
第二，无所作为、倒行逆施的大藏省。日本作为世界最主要的拥有创新能力的制造大国，成为世界最大债权国，这意味着日本经济发生了根本性的转折，日本的金融制度本应随之而变，但日本的大藏省的金融管理公有制成为日本金融僵化的罪魁，日本金融学者吉川元忠先生甚至激烈地申斥大藏省“死有余辜”，他们因为害怕丧失对日本金融的强大影响力而有意延宕改革时间。
上世纪70年代以后，日本银行与证券公司的态度截然不同，证券公司希望扩大日元的发行范围，进行金融创新，而日本银行，如果他们在现有体制下可以获得最大的赢利，为什么还要改革呢？如果取消低息政策，日本银行的赢利就会降低，在股市的利益也会减少。
日本银行遭遇国际清算银行要求的8%资本充足率的时候，选择了将资本市场作为自己的避风港。银行高价IPO，同时通过大型企业之间的相互持股保持极高的市盈率，另一方面，企业融资成本极低——这些现象是否似曾相识？与当下的中国股市如此契合。只不过，与日本银行占市值20%左右相比，中国金融机构地位更重要，他们占据了40%以上，同时，在金融市场的获利也更加丰厚，他们从资本市场获得的收益不会低于16%、17%以上的平均值。
第三，动辄得咎的调控。日元影响力无法突破，便只有购买美国债券回流美国一途，投资者由于找不到更好的投资机会在美元贬值的情况下仍然大量购买美国债券，做多国内股市，同时日本企业为了避免汇率损失，投资土地等实物资产。1995年由于担心美元过份贬值将使石油美元与新兴国家更快的逃离美元轨道，以及克林顿新任财长萨默斯的华尔街背景，更加注重强势美元与贸易国的国内金融开放，日元贬值美元升值一幕重现。事实上，由于日元与美元之间在1996、1997年间高达5%的利差，日本主要金融机构在与大藏省的例会上甚至还通过打电话等“窗口指导”的方式，明示日本金融机构购入美元债券。而高盛等金融机构在全球以美元为单位推销日本股指的做空期权，这是一场金融战争结局早已注定。
急剧升值或是急剧贬值，无不对日本经济造成重创，日本大藏省与央行已经忘记了货币政策的主要目标是什么。日本泡沫崩溃后，日本政府从1992到1995年共投入65万亿日元，进行扩张性财政政策，却并未收到应有的效果，其中被用于公共投资的约为33万亿日元，而其余则抵销了对外投资的汇率损失。更严重的是，这些公共投资的利益被背景雄厚的大公司攫取，政府与大公司的控制力同时加强而不是削弱。而在90年代后期，日本桥本政府实行取消减税、提高消费税、减少医疗公共支出等紧缩政策后，经济陷入负增长，金融机构面临破产危机。为挽救金融机构，刺激经济发展，日本政府将利率降至0.5%的水平，同时继续实行扩张性财政政策，但结果我们都已经看到，日本经济仍无起色，反而强化了对美元的依赖。
患上软骨病的日本货币政策一败涂地，但经济没有像阿根廷等国一样不可收拾，是日本世界一流的高科技制造业与汽车产业救了日本经济一命，这些企业通过在海外设厂或者发展电子产品等，牢牢占据了世界高端出口市场，因而经受住了一轮又一轮货币风波的考验，事实上，在泡沫崩溃以后，日本企业的高端产品出口份额仍在上升。我国的金融万一出现危机，中国经济的定海神针何在？是亚洲最赢利企业中石油？是市值超过花旗的工行？还是规模已经赶英超美的万科？ |
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