对央行这次下调存款准备金率的政策意图，目前诸多的市场解读存在较大分歧。笔者认为，央行降低存款准备金率以对冲外汇占款减少，似可以理解为一种“缓释”房价快速下行风险的政策措施。而实体经济资金需求并不构成此次央行行动的触发因素。
　　无疑，当下的经济下行态势并未扭转。1月 PPI同比下行至0.7%，显示终端需求依然疲弱。在经济景气下行的背景下，实体经济的资金需求并不旺盛。近期，各类票据直贴利率一直维持下行态势。截至2月17日，长三角、珠三角、中西部和环渤海的票据直贴利率均降至5.7%。而与此同时， M2和M1剪刀差由去年12月的5.7%大幅扩大至今年1月的9.3%，有存款定期化趋势在加剧之意，反映工业企业投资意愿持续降低。因此，从实体经济资金需求的角度解释下调存款准备金率，说不通。只有从“宏观审慎监管框架”的角度去理解，或许才能对当前央行货币政策思路形成较为清晰的认识。
　　美国2008年暴发次贷危机后，宏观审慎监管框架开始受到高度关注。作为一种新型监管模式，宏观审慎监管将整个金融体系面临的风险都纳入监管视野，并通过制定全面的金融稳定政策和相关措施来避免局部风险扩散为系统性风险。宏观审慎监管框架的一个重要特点，是对具有系统重要性的机构和子市场在监管资源上给予倾斜。就当前中国金融体系的现实来看，房地产市场对整体金融体系具有明显的系统重要性。房地产风险也构成引发金融体系系统性风险的最大潜在诱因，它不仅威胁到金融体系稳定，也对我国产出和长期经济增长构成威胁，一旦泡沫破裂可能导致严重的宏观经济损失。
　　日本房地产泡沫的破裂以及美国次贷危机的历史经验都表明，房地产泡沫破裂对宏观经济造成的负面冲击是巨大和持久的。其主要原因在于，房地产泡沫破裂会对私人部门资产负债表造成严重冲击，而私人部门资产负债表的严重恶化会长期抑制居民的消费。对中国来说，这意味着，一旦房地产市场的泡沫破裂，中国经济增长方式向主要依靠内需和消费拉动的方向转型将变得异常艰难和漫长。
　　经济学界对于中国房地产市场是否存在泡沫始终有激烈的争论，也确有一些学者坚持认为中国房地产市场不存在泡沫。笔者的意见是，当前我国房地产市场存在较为严重的泡沫是毋庸置疑的。因为在一个健康稳定发展的房地产市场中，房地产市场供给与需求之间必然存在较为稳定的协整关系，反映在数据上，就是房地产新开工面积与房地产销售面积存在协整关系。然而，2009年上半年的天量信贷打破了这两者的协整关系。在天量信贷的刺激下，各地房地产价格出现快速上行。这直接导致了房地产新开工面积在2010年和2011年有了严重脱离需求面因素的大幅增加。新开工面积与销售面积差额的异常增长又在迅速积累房地产的库存，后者遂成了威胁中国宏观经济稳定的巨大风险源。
　　面对这样的现状，通过缓慢释放流动性，或可稳住房地产市场的价格预期，推动市场缓慢释放房价下行的风险。同时，由于热钱大都囤积在以楼市为代表的资产市场，热钱流出的规模和时点无疑给央行“缓释”操作的规模和时机选择提供了重要参照。因此，通过对冲热钱流出，维持资金面稳定就成了央行管理房价预期，以“缓释”房价下行风险的主要手段和途径之一。
　　基于以上分析，笔者认为，如果没有央行对冲热钱流出的货币市场操作，房价极有可能出现快速下行。进入2月，中国香港市场美元兑人民币NDF走势显示市场对人民币贬值预期有所增加，这预示2月份热钱流出的压力很可能会再度增加，而热钱流出的背后是国际游资正在看空和做空包括房地产在内的中国资产市场，这可能是触发此次央行出手的主要因素。基于央行对冲热钱的操作是“缓释”房价快速下行风险的行之有效手段的分析，笔者对房地产市场的长期稳定持乐观态度。
　　综上所述，央行这次下调存款准备金率以对冲热钱流出的真实政策目标可以理解为：在防止房地产市场泡沫迅速破裂风险的基础上推动房价缓慢下行，并逐步向中央房地产调控的预期目标靠拢。
　　实际上，目前央行对冲热钱的货币政策操作，也可以理解为对2009年天量信贷的一种修正和补救，其目的是避免泡沫迅速破裂酿成私人部门“资产负债表风险”。因此，央行对冲热钱流出而进行的下调存款准备金率和逆回购等货币市场操作手段将是十分节制的，并且与中央推动房价缓慢下行的目标紧密契合。这意味着，央行对冲外汇占款的货币政策操作带来的流动性，不会构成推升资产价格的因素。那些寄望央行货币政策放松推动房价和股市大涨的预期恐怕靠不住。