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2010-08-16 作者：知名财经专栏作家 周洛华 来源：上海证券报
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7月份CPI公布之前，就有许多专家和研究机构在合唱他们的预测“7月份数据将是全年高点”。我当时非常惊讶，因为他们在尚不知7月数据的时候，就已预测该数据，无论高低，都是全年高点。数据公布之后，有关部门又通过媒体传达了这样的信息：“7月份以后的CPI数据可能会在7月份水平上震荡”。震荡这个词，在股市中一般是一种委婉地表达对行情看淡的讲法。所以，我估计，有关部门对于今年下半年的CPI数据进一步走高，是有思想准备的。与此同时，有专家学者进一步提出，原定的CPI全年目标3%并不科学，而应扩大到5%。我猜想，这些言论的主要目的可能还是委婉地向大家打招呼，希望大家在心理上提前适应物价上涨的局面。
与此同时，各路财经媒体纷纷报道了俄罗斯旱灾导致小麦出口暂停的消息，结合我国国内的自然灾害，似乎农产品涨价已是一个必然结论了。我认为其中的逻辑很有问题，其核心思想是供求关系决定农产品价格，只要供应因为天灾而减少，价格就会上涨，农民惜售心态增强而捂住粮食（我感到欣慰的是我们的媒体还是有正义感的，只批评地产炒家捂盘，从不指责农民捂粮）。我认为，我国全年粮食供求基本平衡，加上历年来政府实施的具有前瞻性的粮食储备政策，市场并不支持供应短缺而导致价格上涨的理由。
大家不妨回忆一下大约10年前，我国还曾经出现了这样的窘境：尽管政府的粮库敞开收购农民余粮，农民还是抱怨卖粮难。当时我国正经历严重的通货紧缩，尽管央行把银行利率和准备金率一降再降，并保证提供足够的流动性，但是物价还是一路下跌。这10年来，我国粮食基本平衡略有结余的局面并没有改变，不可能因为供求失衡导致粮价发生如此天翻地覆的变化。
于是，就有人提出是货币政策的原因，他们引经据典地说某美国经济学大师曾说过，“通货膨胀是货币现象”。其背后的逻辑是货币发行一下子多起来了，所以物价就上涨，这个逻辑也很突兀。如果仅仅是多发货币的话，为什么住房和粮食在暴涨，同时工资收入保持稳定而股票“跌跌不休”呢？为什么流动性洪水并没有把所有资产价格都提升起来呢？
我坚持这样的观点：通货膨胀从根本上讲是生产力水平下降的结果，而货币政策会放大这种结果，市场炒家则利用天灾等借口推高价格，由于生产力水平下降，导致股价下跌，物价上涨，工资的实际购买力缩水。这个逻辑主要基于“全过程、全对冲，持有误差项”的信条，以及老同学“郭末弱”对我的启示。老郭经营着一个纺织厂，他始终面对这样的窘境：可以借钱扩大规模，但要承担的风险是万一以后没有足够的订单怎么办？也可以借钱买新的日本织机，转而接些高毛利、小批量的订单，这样也有风险，万一员工掌握不了这些新设备，对技术要求更高的客户的面料处理不好就会面临索赔。这是两种完全不同的风险，前者是让你去从事金融冒险，提升杠杆率，相当于融资买股票；后者让你承担研发风险，探索未知领域，掌握先进技术必然有风险。
在一个假设的金融市场上，老郭为了克服前一种风险，可以根据自己的生产工艺水平，先买入棉花看涨权证和布匹看跌权证，如果两者之间存在一个正的差价，并且该差价高于老郭的生产成本，老郭就可以放心去扩大生产规模，而不必操心技术进步的事情。如果市场上每个人都这么干，两个权证的价差很快会收窄，否则就有无风险套利机会了。然后我们很快会发现棉花涨价而棉布滞销。这就是我们今天看到的基础农产品涨价而制造业水平下降的局面。下游技术水平越是停滞，生产经营模式固化，越会导致上游原材料涨价，进入通货膨胀周期。除非老郭开发出新技术、新工艺，用同样的棉花纺出更好的线，或者织成更高级的布，这样他才能重新扩大两个权证的价差。如果我是一个投资人，我发现老郭的纺织厂具有高于行业平均水平的技术，我就会融券做空其他厂的股票，融资做多老郭的纺织厂，由此就推高了老郭公司的估值，这样的高估值就鼓励了大家都去科研开发，最终提升股市的估值（请大家参考我在上海证券报发表的《股市是原因不是结果》）。如果老郭用同样的棉花制成了高毛利的布，为了争夺市场份额，他就会以比较有竞争力的价格推向市场，导致原来的面料只能跌价，由此倒逼那些普通面料厂也要创新工艺，用更少的棉花来织布，由此才能保住他们与老郭的竞争地位。试想，如果资本市场上的投资人普遍预期纺织业将迎来一轮技术进步，他们还会积极推高棉花价格吗？他们一定顺势做空棉花，转手买入股票。技术进步的结果是，棉花跌价，而纺织厂的估值被抬高。投资人的多空转换是非常快的，远比技术进步来得更快。
读者大可不必为老郭操心，真实情况是他借了银行的钱去买房产，其收益已经远远超过了任何实业，既无心扩大生产规模，也无意提升工艺水平。其实，某种程度上，这也就是我们今天市场的写照。
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