欧债危机硝烟未散，近期美国国债再度面临信用评级下降甚至违约风险。对于美国国债第一大持有国的中国，实体经济以及资本市场是否将面临调整影响？本期《中证面对面》邀请中信建投研发部副总裁胡艳妮和民生证券宏观研究员张磊，对上述问题进行解读。

　　美债危机影响几何

　　主持人：美国国债长期以来被视为世界上最安全的投资产品，中国是美国国债第一大持有国。如果说美国债券信用评级下降，或者说出现国债偿还违约，中国是否将受到比较大的损失或者说对中国的经济会产生什么样的影响呢？
    胡艳妮：当前我国持有美国国债规模达到1.15万亿美元，是美国的第一大债权国，如果美国的信用评级下降或者是出现债务偿还违约，我国将受到比较大的损失。对中国经济来说，一方面这将使我国外汇储备资产缩水，国民经济创造的财富就会直接蒸发；另一方面，债务评级下降或违约会对美国经济造成直接负面影响，这对我国的贸易出口将形成冲击，导致我国外贸出口下降。此外，美债信用评级下调会使资金出于避险动机逃离美国，相应地我国所承受的“热钱”流入压力会增大。
　　张磊：实际上美债评级下调对于我国的外汇储备有着最直接影响，我国外汇储备当中的美元持有比例还是相对比较大，美债评级下调直接导致我国外汇储备损失，实体经济的影响相对来说是有限的。随着美债占GDP比重的持续上升，未来美债被调降的可能性越来越大，这种格局下如何合理配置我国的外汇储备，提高外汇储备的安全性是更值得我们关注的。

　　主持人：尽管美债爆出信任危机，但中国先前连续两个月增持美债，日本也继续增持美债，这是否表明各国对美国债务信心不减？
　　张磊：目前能与美元的地位抗衡的只有欧元，相比较而言，欧债危机对于全球的影响似乎更为显著，美元比欧元更具有安全性。在我国的外汇储备配置上，尤其是自2008年以来，美债的持有和出售过程中的灵活性越来越强了。综合判断，目前美国的实体经济仍然是在复苏，尽管前期9.2%的失业率相对比较高，但仔细观察会发现，美国经济复苏的主线即私人就业还是在增加，主要问题在于当前政府债务约束所导致的政府就业大幅度下降。分结构来看，美国的就业、库存情况以及制造业复苏的格局还是可以看得到的。这种格局下我们增持一些美元，既是无奈选择和也是欧美债务危机下的正常选择。

　　短期通胀风险更为明显

　　主持人：从二季度经济数据来看，GDP季度增速出现一定回落，CPI涨幅继续攀升，未来经济回落和通胀上升的风险哪个更大？
　　张磊：短期来看通胀压力还是相对比较大，未来几个月能否看到比较明显的通胀拐点，是大家普遍所关心的。但如果从下半年或明年上半年来看，我们觉得通胀压力相对会有所减弱。目前的通胀上行压力主要在于食品价格上涨，随着食品供给周期的到来，7月份CPI涨幅可能会出现缓慢回落，8月份则出现加速回落，年底可能回落至4%或略高一些的水平。明年上半年没有新的意外因素出现，我们判断CPI涨幅将实现3.5%-3.8%的水平。
　　从经济增长来看，我个人判断压力不会特别大。在固定资产投资增速依然保持高位的情况下，我们很难从宏观经济数字上看到经济停滞的风险。
　　胡艳妮：上半年GDP增长9.6%，这个数字好于市场预期，中国经济增速仍然强劲，市场前期担心的“硬着陆”风险还是比较小。但从中长期看，未来通胀和经济下滑风险都是存在的。从劳动力、资源成本和资金成本来看，我国都已经走到了低成本的尽头，所以未来通胀压力是中长期的过程。而如果参照日本等国的经验，后工业化时代的经济增速也是一个下降的过程。所以一方面要防止恶性通胀，另一方面也要防止经济增长过快下滑。

　　财政政策释放结构性机会

　　主持人：面对复杂多变的经济形势，下半年宏观政策是否会发生一些调整?
　　胡艳妮：我认为下半年货币政策不会出现全面放松，但可能会有结构性变化。为了保证经济的平稳增长，积极财政政策还是会继续进行。特别是保障房建设等领域，可能成为拉动下半年经济增长的很重要的点。此外水利投资以及新兴产业投资都需要积极财政的支持。而且9月份之后个税起征点的调整，也是积极财政政策继续落实的重要方面。
　　张磊：尽管货币政策进一步收紧的可能性越来越小，但在通胀压力以及房价依然比较高的情况下，很难指望货币政策会出现大的宽松。货币从紧情况下又要保持经济的相对高速增长，只能指望在财政政策上看到一些改变。比如前期通胀高企过程中一些暂时挂起来的项目，有可能在四季度逐步放开。财政政策的相对放松，可以更多地支撑结构性的经济增长。

　　三季度市场有望迎来行情

　　主持人：短期来看，如何把握市场投资思路和操作？
　　胡艳妮：现在的宏观经济不管从海外还是国内来看，不确定性依然存在。低点保持乐观，高点保持清醒对投资者非常重要。具体投资方向来说，我们在中期策略会上提出了“外围-中心模式”，即我们未来投资方向主要体现以两方面：一是“外围中心模式”中的大企业；二是下游行业，或是偏重于下游的行业，如消费类行业、医药行业和军工行业是我们比较看好的行业。
　　张磊：首先，未来我国经济增速和投资增速可能依然比较高，但微观上，部分行业尤其是产业链下游行业的利润空间可能面临收窄。投资选择当中，我个人认为要选择能够符合政策调整方向，并符合经济结构转型升级的产业和板块。其次，三到四季度要进入国内乃至国际一个消费的旺季，一些消费板块的投资机会可能值得关注，比如说高端消费、高端白酒等。
　　在经济结构调整过程中，东部地区已经在经济增速上相对企稳，中、西部地区经济发展更可能会被政策所扶持。一些资源丰富的区域板块如新疆等的投资机会可以去关注。此外，未来如果判断美元指数呈现上行态度，这种情况下要谨慎观察有色等板块的投资风险。

　　主持人：从下半年来看，货币政策和财政政策基调如果发生微调，是否将为A股市场反弹提供一定空间？
　　张磊：从货币政策来看，三到四季度很难指望有比较明显的宽松，但是财政政策可以有所期待，尤其是水利、保障房、以及一些实际促进消费的措施和政策。如果未来抱有政策全面放松的预期，那么很难得到令人满意的结果，但在政策的结构性变化中可以获得一些投资机会。