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经济参考网读书频道
第5章 凶残的法玛食人鱼
爱德华·索普有一位名叫弗兰克·迈耶(Frank Meyer)的长期投资者,他平时深居简出,以发掘金融界新人为乐。1990年的一天,迈耶给索普打了个电话,提出一项特殊要求。“我发现一块好料。”迈耶一副一本正经的样子,听起来十分兴奋,仿佛大学橄榄球队教练发现了下一个海斯曼奖海斯曼奖(Heisman Trophy)是美国大学生橄榄球联赛最佳球员奖。——译者注获得者,“他是我见过的最了不起的家伙,他曾经在大学宿舍里用奶奶的账户交易可转换债券。” “他是谁?” “哈佛大学天才毕业生,名字叫肯?格里芬。他让我想起了你,爱德华。” “哈佛?”索普哼了一声,“多大?” “21。” “哇哦,很年轻嘛。你想我做些什么?” “文件。”迈耶正在为肯?格里芬设立对冲基金,意欲使用普林斯顿-纽波特的要约文件作为样板,这样可以省下不少钱。格里芬身高6英尺,体形瘦削,是个一心只想着赚钱的数学天才。索普答应了迈耶的要求,给他寄去了普林斯顿-纽波特的法律文件(在朱利亚尼横扫普林斯顿办公室之后,索普将基金改名为“西耶拉”[Sierra Partners])。在当时,起草建立对冲基金所需要的文件一般要耗费100 000美元。有了索普的样板——迈耶的律师其实只是把合伙人名字改了一下,花费就能减到10 000美元。迈耶的办公室里流传着一个段子:他们聘用了一家名为“饼干刀”的法律公司原文中的法律公司名字叫“Cookie & Cutter”。“cookie cutter”(饼干刀)是一种做饼干用的模具,用来使面粉定型成各种各样的形状,这样就能做出形状各异的饼干了。这个笑话是在说格里芬的基金套用了索普的文件,就好比是索普用饼干刀做出的饼干。——译者注来帮助创立格里芬的基金。最后,格里芬的基金被称为“大本营投资集团”,这个名字很容易让人联想到戒备森严的堡垒,可以抵挡住任何想象得到的金融风暴。至少在理论上是如此。迈耶在芝加哥经营着一只叫做格伦伍德资本管理(Glenwood Capital Management)的“对冲基金的基金”。这类公司投资一大批对冲基金,收益通常与客户一九分成。在今天,基金的基金早已成为一个很大的产业,它们所管理的资金可达数万亿美元(尽管这在2007年危机之后如同戳破的气球一样大大缩水)。但在1987年迈耶创建格伦伍德时,这个产业还是一片空白。 事实上,到20世纪80年代末普林斯顿-纽波特合伙公司关门大吉为止,对冲基金仍然只是蓬勃发展的全球金融体系的小字辈。当时叱咤风云的是保罗·都铎·琼斯(Paul Tudor Jones)和乔治?索罗斯这样的快枪手式投资者,他们凭着灵光一现(比如索罗斯就总是以腰痛作为信号)进行数百万美元的豪赌。另一类呼风唤雨的人物包括身处普林斯顿的一群鲜为人知的市场奇才——商品公司(Commodity Corp)。商品公司在商品期货界做得风生水起,风头一时无两。就连麻省理工学院的经济学教授保罗·萨缪尔森和普林斯顿的金融学教授伯顿·马尔基尔(Burton Malkiel)也是他们的投资者,这颇有些讽刺意味——这两位教授都是随机游走理论的信徒。商品公司诞生了许多耀眼的交易明星,比如路易斯·摩尔·贝肯(Louis Moore Bacon,后来创立摩尔资本管理公司,管理的资金高达100亿美元)、布鲁斯·科夫勒(Bruce Kovner,后来以60亿美元建立卡克斯顿合伙公司[Caxton Associates])。在纽约崛起了一位智勇双全的交易员——朱利安·罗伯逊(Julian Robertson),他以800万美元起家成立老虎资产管理公司(Tiger Management),后来成长为200亿美元的基金巨舰。在西棕榈滩西棕榈滩位于佛罗里达东南部,是美国著名的度假胜地。——译者注。,伊利诺伊收益投资者公司(Illinois Income Investors,更为人熟知的是其缩写III或3I)的一群交易员正在开发抵押贷款支持证券、货币和衍生品市场的创新交易策略。交易变得越来越量化,在索普和新理论的带动下,越来越多的数学家开始走出象牙塔,涌向华尔街。吉姆·西蒙斯的文艺复兴科技公司发行了大奖章基金(Medallion),很快便成为投资界的传奇;大卫?肖带着统计套利的光环在格林威治村的一家共产主义书店楼上创立了自己的对冲基金。索普的投资者在失去了原先的金鹅后开始寻找新的天才。对很多人来说,肯?格里芬正是不二之选。 索普还送了迈耶和格里芬一座金矿:好几大箱可转换债券和权证的招募说明书,其中很多由于年代久远早已在市面上消失了。对于对冲基金来说,这些都是千金难买的宝贵信息,是打开市场宝库的万能钥匙。通过研究索普所做的交易,格里芬学会了怎样自己寻找类似的机会。格里芬在多年后回忆道:我们这一行的一大部分就是要知道什么是可能发生的,因此我不需要知道你如何赚钱的所有细节,但如果你笼统地告诉我你做了某事,然后赚了钱,那么我就知道这值得花时间去研究。换句话说,重要的是搞清楚把时间花在市场研究的哪个方面才能帮你赚钱。而知道某人已经找到了金矿在哪里……就能引导你开发出属于你自己的类似策略。这就是为什么干我们这一行总得遮遮掩掩的原因。索普还把普林斯顿-纽波特的业务模式告诉了格里芬,包括其“利润中心”是怎样随盈利能力的变动而演化的。索普的理念被大本营全盘照搬。格里芬还照搬了索普的管理费结构——投资者根据基金的支出情况付费,而不是像大多数对冲基金那样收取固定的管理费(通常是资产管理额的2%)。 迈耶承诺支持格里芬,不过有个条件:大本营必须开在芝加哥。佛罗里达人格里芬答应了这一要求。1990年11月,怀揣460万美元,格里芬的交易生涯正式起步。他使用的是一种神秘的单一策略:可转换债券套利,就是爱德华?索普用过的那一套。 格里芬的父亲是位建筑供应商,但格里芬从小对就高科技机械感兴趣,对世间万物如何运转好奇不已,他睁大自己的蓝眼睛东张西望,似乎总是能从错综复杂的事情中看出头绪,看到一般人看不到的东西,这在金融的混沌世界中可是巨大的优势。在博卡拉顿社区高中(Boca Raton Community High School)读书时,格里芬开始接触计算机编程,还找了一份为IBM调试电脑的工作。他的母亲把他捎到当地的电脑卖场,在那里他可以和卖家聊半天关于电脑和软件的事情。1986年,格里芬还不满18岁,便想出了向学校兜售教育软件的主意。他和在电脑卖场认识的一群朋友组建了一家 “碟现教育系统公司”该公司的英文名是Diskovery Educational Systems。Disckovery显然源自Discovery(发现)一词,Disk是“碟片”的意思。——译者注。格里芬几年之后就把自己的股份卖了。这家公司直到现在仍在西棕榈滩营业。在哈佛大学读大一时,格里芬在《福布斯》杂志上读到了一篇论证居家购物网公司居家购物网公司(Home Shopping Network)是电视购物的首创者。——译者注股票价格过高的文章。于是他买入了该股的看跌期权,欲在股价下跌中盈利。这笔交易相当成功,给格里芬带来了几千美元的利润,但离格里芬所想象的数字还相去甚远:该权证的做市商、一家名叫萨斯奎哈纳国际集团(Susquehanna International Group)的费城证券公司索取高昂的手续费,大大侵蚀了格里芬的利润。格里芬意识到,投资游戏要比自己想象的复杂多了,于是他找来所有能够找到的关于金融市场的书籍进行钻研。最终,他发现了一本关于索普最喜欢的投资工具——可转换债券的教科书。当时,索普在《战胜市场》一书中表达的思想已经被学术界所接受,并在全美国的金融学课堂上讲授。当然,格里芬后来也修过那门课,认真研读过《战胜市场》。 与索普一样,格里芬迅速发现,虽然可转换债券大多提供丰厚的利息,但这种证券大量存在定价错误的情况。他用自己的电脑技能编写了一个软件,可以用来寻找价格失准的债券。为了获取最新的市场信息,格里芬在他的宿舍——位于爬满常春藤的哈佛大学卡伯特楼(Cabot House)三楼装了一个卫星天线。卫星接收器装在宿舍楼的楼顶,然后用一根电线穿过四楼的窗户,经电梯竖井接到三楼,这样他就能下载到实时股票报价了。这一计划的唯一问题是这样一来四楼的窗户就关不上了,要知道波士顿的冬天可是天寒地冻的。 1987年夏天,也就是大一暑假,格里芬从母亲和祖母等亲戚那里筹集到265 000美元。秋季,一回到哈佛,他就开始用这笔钱进行投资了,主要策略是买入价格过低的权证并用卖空相应股票的方式对冲(其实就是索普的德尔塔对冲策略)。 他入市真是时候。10月,股票市场迎来了黑色星期一。格里芬的空头头寸价格跌幅远甚于权证,因为股票是受投资组合保险祸害最深的资产。 格里芬在黑色星期一毫发无伤——其实还稍微赚了点,这着实揭示了一些东西。华尔街的职业投资家无不受到了沉重打击,但却让这位身处哈佛宿舍、使用卫星、计算机和复杂投资策略的毛头小孩崭露了头角。格里芬首次领教了小概率事件的威力。 但格里芬的路还长着呢。他的策略需要同时交易多种证券,这就需要一个机构交易账户,即共同基金和对冲基金这样的专业交易者使用的账户。1989年,19岁的格里芬找到了美林公司驻波士顿的可转换债券专家特伦斯·奥康纳(Terrence OConnor),向他推销自己看起来有些疯狂的计划:让我,肯?格里芬,19岁的、乳臭味干的大学生在你们最成熟的交易平台上一展身手,给我提供交易任何地球上存在的投资工具的便利。 格里芬居然成功了,他以自己的技术赢得了奥康纳的首肯。这位可转换债券专家同意拉格里芬一把,尽管当时美林的机构账户平均规模达1亿美元。格里芬开始了交易,给自己知道的所有华尔街人士打电话。他得到的典型回应是:“你在宿舍房间里操作20万美元?别再打来了。”接着便是挂掉电话的“咔嚓”声。 但也有人对这位年轻的哈佛新秀十分好奇,向他透露一些当时的热门交易——套利交易的东西:为什么对冲基金要做这种交易,为什么银行自己也要参与其中。格里芬开始往纽约跑,向交易员偷拳,充实自己的知识。他对融券交易特别感兴趣,这让他知道了基金和银行将股票融给谁、为什么要融。 格里芬说:“很多人都不厌其烦地教导我。”在格里芬以经济学学士身份从哈佛大学毕业前夕,他遇到了3I的经理贾斯丁·亚当斯(Justin Adams)。他们两人在西棕榈滩的一间餐厅吃早餐时巧遇,一起探讨起了金融市场。格里芬一边嚼着热腾腾的煎蛋饼,一边大谈他如何与华尔街各位经纪人和交易员扯上关系,并打听到许多交易界的秘闻。 亚当斯是前陆军特种部队成员,上过越战前线,回到美国后进入金融界。他饶有兴趣地听着格里芬的讲述。格里芬既聪明又专注,问了一连串关于市场的问题。亚当斯不得不经常停下来思考前后一致的答案——它们太有深度了。 亚当斯将格里芬引见给3I投资人之一的迈耶,安排他们在纽约见面。迈耶也对格里芬感到十分惊奇——这个小伙子对投资技术有着广泛的了解,而且擅长使用计算机,这在交易日渐机械化和电子化的时代前途无量。但令迈耶印象最深的还是格里芬对市场的理解力。他回忆说:如果你只是一个管理着几十万美元的小屁孩,那你是很难通过融券实现卖空股票的。所有主要的融券商他都去拜访过,希望对方接受自己,由于他的不同寻常,他获得了很高的信用等级。1989年,格里芬的事业之舟在芝加哥格伦伍德公司的办公室里扬帆起航,初始资金是100万美元。很快,格里芬便用自己开发的软件程序进行可转换债券交易,收获大笔利润。第一年的回报率就高达70%。迈耶对此印象深刻,他决定帮助格里芬建立自己的基金。他想着还有哪些基金的策略跟格里芬相似,这时,他的脑海里跳出了爱德华·索普的名字。 格里芬有了自己的基金,也有了自己的种子。他招募了一个交易小组,当他的手下们得知老板是个一脸学生样的小屁孩时都惊愕不已。万事俱备,只欠大名。格里芬和几位新员工写下自己为公司起的名字,然后大家一起投票。 当然了,最后胜出的是“大本营”。1990年是对冲基金“黄金十年”的元年,格里芬的资金要塞已经做好了战斗准备,日后金融界最恐怖的赚钱机器就这样迈出了第一步。 还在10岁时,彼得?穆勒和家人一起去欧洲旅游。周游了几个国家之后,他发现了一件怪事:不同国家的货币对美元的汇率各不相同。他问做化学工程师的父亲,能否在伦敦买入德国马克,然后拿到德国去把它们换成美元,这样就有利可图了。 就这样,小穆勒本能地把握了套利的概念。 穆勒于1963年出生于费城,但在新泽西州的韦恩市(Wayne)长大,那里距离曼哈顿只有半小时车程。穆勒从小就富于数学天分,对一切游戏都感兴趣,拼字游戏、象棋、双陆棋,没有他不喜欢的。在韦恩谷高中(Wayne Valley High School)读书时,穆勒开始对计算机编程着迷,他将编程和对游戏的热情结合起来,设计了一个双陆棋程序,把他的数学老师杀得哇哇大叫,还一口咬定电脑作弊了。在普林斯顿大学,穆勒的主修科目是理论数学。他被神秘的数论深深吸引,着迷于其中的复杂结构和普遍模式所蕴涵的美。除此之外,穆勒对音乐的兴趣也与日俱增,他选修了几门音乐课程,还参加了一只爵士乐队,担任钢琴师,在各个学生活动和校园俱乐部中演出。 1985年,穆勒大学毕业。他驾车横穿美国,来到加利福尼亚州。他在纽约的德国软件公司德利多富(Nixdorf)找到了一份工作,但他总是以各种理由推迟报到日期——他并不是很愿意回到东海岸去,他太喜欢加利福尼亚州了。 不久,他开始为一家体操馆弹电子琴,几位身着体操服、肌肉发达的女人随着他的音乐起舞,做着圈操和球操练习。他尽全力追逐着自己的音乐梦,找了一份为艺术体操队演奏背景音乐的差事。 很显然,这个工作没办法糊口,光是在朋友的朋友家借宿就要花费他每月200美元的房租。室友也令他难以忍受——总是在穆勒找节奏的时候在院子里乱打枪。 一天,穆勒看到一则小广告:伯克利一家小金融工程工坊BARRA有限责任公司(BARRA Inc)招聘一位Fortran程序员。Fortran是编写统计问题程序的常用语言,穆勒对此一窍不通(虽然他对自己能够迅速掌握它毫不怀疑),也从未听说过BARRA公司。但他仍然申请了这个职位,前往伯克利面试。穆勒自信满满地踏入BARRA的办公室,脑子里闪现的满是在普林斯顿学到的理论数学火花。他对自己将要踏入的量化金融界一无所知,也从来没有上过任何金融课程。他甚至以社会主义者自诩,揶揄自己在《华尔街日报》旧金山分部兼职的女朋友是资本主义走狗。但他对资金如何运转的理论有着浓厚的兴趣,最重要的是,他也希望可以从这份工作中赚点钱。面试前,穆勒去了一趟洗手间,被里面的烟蒂吓了一大跳。穆勒有点洁癖,对健康极为重视,非常鄙视吸烟行为。那个烟蒂几乎毁了这次面试。穆勒打起了退堂鼓,他怎么能够忍受在有人吸烟的办公室里工作呢?最后,他还是勉强接受了面试,却得知BARRA禁止在办公室吸烟,他在洗手间看到的烟蒂是访客留下的。 经过数轮面试,他拿到了BARRA的录用通知,也接受了这份工作。 1985年,BARRA是西海岸量化金融界的泰山北斗。该公司成立于1974年,创始人是离经叛道的伯克利经济学教授巴尔·罗森堡(Barr Rosenberg),他是将现代投资组合理论从象牙塔应用到现实世界的先驱之一。罗森堡又瘦又高,顶着一头大波浪,是个资深佛教徒。他向来反对古板的分类。20世纪60年代,他研究的课题是:不同样本的病人对于同一种药品会呈现出什么不同反应。与此同时,作为业余爱好,他已经开始收集股市数据,并很快就对此着了迷。他发现,正如病人对药物反应各异一样,股票也经常显示出奇怪的、似乎难以解释的价格行为。罗森堡认为:肯定有某种逻辑在混乱的表象下起作用。一种理解股票价格运动原理的方法是,将促使其上蹿下跳的因素进行分解——比如,芝加哥大学教授尤金?法玛和肯尼斯?弗伦奇(Kenneth French)就分离出两个因素:股价和以市值衡量的公司规模。但是,罗森堡的兴趣远远超过了常规因素。通用汽车的股价由经济和市场中的多重因素共同决定,这些因素包括汽车产业、大市值股票、美国股市、油价、消费者信心、利率,等等。苹果电脑的股价也包含多个因素,比如大市值股票、技术、消费者因素等。 在20世纪70年代早期,罗森堡在他的伯克利基地夜以继日地工作,开发了跟踪数千只股票各种因素的量化模型,并把它们编成了电脑程序。后来,罗森堡开始将他的模型出售给量化策略日益重要的资金管理公司(尽管很少有买家能够像纽波特海滩的索普那样技艺高超)。1974年,他成立了一家公司,起名为巴尔-罗森堡合伙公司,后来改名为BARRA。 不出几年,BARRA就培养出一大群拥趸。令罗森堡大获成功的是BARRA的基本面风险管理服务(Fundamental Risk Management Service),这是一个电脑程序,能够基于收益、行业状况、市值大小和交易活动等因素预测股价的行为。 当穆勒进入BARRA的时候,数以千计的基金经理正在使用BARRA最新的量化策略管理资金。罗森堡本人于1985年带着一小群同事离开了BARRA,前往奥林达组建了自己的资金管理公司——罗森堡法人股票管理公司(Rosenberg Institutional Equity Management),这件事就发生在穆勒加盟后不久。不出几年,新公司的资产管理额便达到了数十亿美元,投资遍布世界各地。(最近,罗森堡已不再满世界追求财富了,他回到伯克利,在宁玛佛学院[Nyingma Institute]教授佛学。) 穆勒在BARRA参与的第一批项目中,有一项是关于BARRA的主营业务——分析股票回报的各个组成部分。罗森堡在离开BARRA之前看了一眼穆勒的工作,露了一手他在识别市场背后的经济力量方面的深厚功力。“这个因素一定是油价,”他说,“看看这两次能源危机之间形成的钉子钉子:可能指图形上陡峭的V字形。——译者注……至于这个因素嘛,肯定和利率有关。” 问题是,穆勒在处理数据的时候犯了个数学错误,这些数据根本没有任何意义。他重做了分析工作,羞愧万分地把新结果拿给罗森堡过目。 “这回看起来好多了,”罗森堡说,“这个因素一定是石油因素……而这里是美联储采取了紧缩措施。”这次事件说明,虽然罗森堡可以迅速将数学和模型转变为真实世界的事件,但即便是道行最深的老手,也免不了遭到数据的糊弄。即使有着最尖端的数学作为工具,罗森堡和他所创造的量化方法中仍然隐藏着邪恶的巫师。对于隐藏因素的不懈追求可能演变为跳大神,与占卜算命合为一流。 BARRA宽松的氛围令穆勒如沐春风,继新泽西的慵懒郊区和普林斯顿的静谧走廊之后,穆勒又一次找到了世外桃源。在这里,他得到了升华。现在是20世纪80年代中期,60后怀旧风劲吹的时代。没有比伯克利更潮的地方了,左手是冲浪胜地半月湾(Half Moon Bay),右手是海特—阿什伯里嬉皮士天堂。当然了,为金融研究机构卖命并不符合嬉皮士的作风,但穆勒对此并不在意。他受够了口袋紧巴巴、为了几个小钱弹琴的日子。他在BARRA每年能赚33 000美元,这真是太棒了,未来肯定还会步步上升。最重要的是,他下定决心,不管他能赚多少钱,守财奴反正是再也不当了。罗森堡是他的榜样:既赚得了大把的金钱,又保持了自己的精神追求。在BARRA的日子真是舒坦。这里气氛随意,没有人过问衣着打扮。公司里唯一西装革履的家伙是市场总监。员工们可以在午餐时一边吃饭,一边切磋切磋学术,侃侃大山。穆勒交了个女朋友,还在一个爵士乐队兼职。每到月圆之夜都有一帮员工开展午夜狂奔活动,完事之后去酒吧喝一杯,不过穆勒更喜欢去冰激凌店。穆勒很快便掌握了Fortran语言,开始为公司修正代码。但他更渴望学点BARRA的实际工作:金融建模。他放弃了自己的音乐爱好,一头扑进了现代投资组合理论经典中——研究哈里·马科维茨(Harry Markowitz)、费希尔·布莱克、罗伯特·默顿等的理论。 他还发展出一项新的爱好:扑克,开始频频出入距BARRA办公室20分钟车程的爱莫利维尔橡树扑克俱乐部(Oaks Card Room)。他贪婪地研读了大量扑克攻略,很快便在橡树俱乐部的高赌注牌桌上所向披靡。穆勒很快嗜赌成瘾,他每周要在橡树俱乐部玩上10~15个小时的牌。有时他还参加马拉松牌局,以此检验自己的耐久力。有一回,他从周五晚上6点一直玩到周日上午10点,结果在驾车回程途中因过于疲倦在等红灯的时候便沉沉睡去。1989年,穆勒被分配去为BARRA的一个新客户做事,这个客户便是文艺复兴科技公司。吉姆?西蒙斯正在寻找行家帮他解决大奖章基金所遇到的一个棘手问题。 穆勒的解决方案(这个问题包括如何最有效的利用大奖章的闲置现金)非常巧妙,西蒙斯意欲将他招致麾下。穆勒有些踌躇,最后还是拒绝了西蒙斯的好意。当时他自诩学术界人士,法玛的有效市场假说和其他汗牛充栋的文献都说明长期击败市场是不可能的事,穆勒对此深信不疑。不过,不久以后他就改变了主意。 1991年,穆勒的收入已经涨到每年10万美元,他和女朋友一起住在伯克利山区一栋漂亮的房子里,工作既顺心,又有闲暇打理自己的爵士乐队,还能抽空玩玩牌、冲冲浪,但他想要的更多。 这一年,BARRA上市了。对穆勒而言,公司在首次公开募股(IPO)之后就变了,变得不思进取、缺乏激情,创造力也大不如前。员工中的佼佼者要么离开公司另谋高就,要么开始干私活。穆勒萌生了一个想法,可以为BARRA注入新的活力:使用BARRA为客户开发的量化模型管理资金。换句话说,就是设立一个BARRA内部的对冲基金。运行这个基金的人他也找好了:就是他在橡树俱乐部的牌友,都是BARRA自己人。 公司高层否决了这一提案,声称在刚刚完成IPO的当口不适合做高风险买卖。BARRA的CEO安德鲁?拉德(Andrew Rudd)建议穆勒还是专心开发预测股票回报的新模型,然后将它们卖给客户为好。这可不是穆勒所想要的,但他还是同意了。很快,他便设计出了BARRA最受欢迎的系统——阿尔法制造者(Alphabuilder System)。这是一个基于个人电脑的软件程序,可以分析股票投资组合的预期回报。 然后,他辞职了。“你算是谁啊,为什么你可以搞到办公室?” “我是彼得?穆勒,见到你真高兴!”穆勒盯着那个像走进自己家一样闯进他办公室的自作聪明的摩根士丹利销售人员,双眼快要冒出火来了。穆勒刚刚加入摩根士丹利,开始着手组建一支量化投资团队。这就是他受到的欢迎仪式? 从他到达摩根士丹利的第一天起,情况就是这样了。在接受这个职位、收入暴涨之后,穆勒向BARRA递交了辞呈,然后休息和放松了6个星期,他大部分时间都在夏威夷最西端郁郁葱葱的考艾岛(Kauai)上度过。从宁静的绿色家园一下子进入曼哈顿中城摩根士丹利嘈杂混乱的交易室令穆勒极不适应。摩根士丹利答应穆勒可以拥有自己的办公室和数据源,而且这些在他入职之前准备完毕,但当他第一天到达这里时发现什么都没有安排好。在许诺的办公室到位之前,穆勒只能在摩根士丹利那几乎足球场大的交易室中央的一张桌子上对付一下,他给在BARRA的前同事汤姆·库珀(Tom Cooper)打了个电话。库珀在波士顿一家对冲基金工作。 “你怎么可以在这种环境下工作?”库珀问道。 突然,邻座的女人一把将听筒从穆勒手中抢了过去:“我需要这部电话!” 穆勒一时错愕。只见她正拿着电话对着芝加哥和东京的市场咆哮。在需要用电话赚钱时,礼貌都可以放到一边,穆勒算是学到了这一课。BARRA及其精致的量化模型好像突然被抛到了火星。一位朋友送给穆勒一束花,祝贺他开始新的职业生涯。这束花被送到了他交易室的那张桌子那里。这下可好,他周围一脸沧桑的交易员们炸开了锅,一拥而上围观起这位来自加利福尼亚州的宽客小子和他的鲜花来。“这是什么鬼地方?”穆勒想着。这里能把人给逼疯了,所有人都像沙丁鱼一样挤在这里,汗流浃背地咆哮着,还穿着西装! 这里不是加利福尼亚,当然也不是伯克利。这里是该死的纽约,这里是该死的摩根士丹利——世界上最大、最凶狠的投资银行之一,而穆勒身处的地方正是邪恶的中心。 身体健硕的教授大踏步登上讲台,台下,学生已坐得满满当当,他们明亮的眼睛里充满着求知的渴望,急切地想弄明白股市实际上是如何运行的。任课教授——尤金?法玛从20世纪60年代起便在芝加哥大学执教。现在是1989年9月,他已经成为举世公认的全世界金融市场和经济学领域最优秀的思想者之一。法玛挠了挠自己越来越稀少的头发,瞥了一眼面前这群20出头的年轻人。 新学生对法玛的第一印象往往是他的前额——又宽大又饱满,还有一堆深深的皱纹。每当他操着波士顿口音将市场智慧娓娓道来的时候,这些皱纹就开始上下起伏,就好像他脑袋中的思想按捺不住、迫不及待地想从他的大脑里喷薄而出似的。他穿着宽松的蓝色棉布衬衫和棕褐色休闲裤,看起来好像是哲学系逃出来的难民,而不是才思敏捷的金融界学术大腕。 他的开场白就令在座的学生大吃一惊。“我接下来所说的一切都不是真的。”法玛用他的波士顿后生口音冷冰冰地说道。 他踱向黑板,写下6个字:有效市场假说。 法玛说:“市场是有效的。我这么说是什么意思呢?我的意思是,在任意给定的时刻,股票价格已经反映了所有关于它们的已知信息。如果有大量的人正在喝可口可乐,那么这条信息一经公布,可口可乐的股票就会上涨。” 学生们照单全收,草草地把这些话全部记在笔记本上。有效市场假说,是半个世纪以来最著名也是生命力最强的关于市场如何运行的理论,也是法玛的孩子。这是一个极具影响力并被广泛接受的假说。事实上,与其说它是一个假说,倒不如说是上帝指派法玛作为经济学先知下凡到风城所传达的神谕。“关于市场有效性有许多重要结论,”法玛面向听众说道,“其中最重要的一点是,从统计上讲,预知市场的下一步走向是不可能的。这其实就是随机游走理论所说的东西——市场的未来动向就像是掷硬币。不是向上走就是向下走,可能性一半对一半,谁也不知道会发生什么。” 一位坐在前排的学生怯生生地举起了手。 “那么,那些从股市中获利的家伙是怎么回事呢?他们能获利总得有理由吧。这不可能纯粹是运气呀。” “证据显示,试图选出上涨的股票是完全徒劳的,”法玛平静地说,“赚钱也一样。华尔街上的销售人员总是试图说服人们可以通过股票赚钱,这样他们才能拉到业务。但历史上还没有哪项研究表明积极的资金管理能够持续击败市场。数据所显示的事实就是如此。资金管理者有时业绩的确出色,但这通常纯粹是在走狗屎运。” “那为什么人们还给这些资金管理者这么丰厚的报酬?” “也许是希望,也许是愚蠢。这很难说。” “那巴菲特又是怎么回事?” 法玛叹了口气。又是巴菲特!不知从什么时候起,学生们开始不断提及这个来自奥马哈的投资者。他的公司伯克希尔-哈撒韦已经连续20年击败了标准普尔500指数。 “确实存在某些无法解释的另类例子。在任何科学中都有看起来可以颠覆所有规则的反常现象。巴菲特,以及彼得?林奇执掌的富达公司麦哲伦基金,连年都能保持稳定的回报。但我不知道还有谁可以达到这样的成就。这些异类可能确实存在,但我不知道他们是谁。谁知道呢,”法玛笑着耸耸肩,“说不定明年他们就亏钱了。”数学早已证明,少数交易者脱颖而出是免不了会出现的事情,但这并不代表他们技艺高超。给10 000人每人一个25美分硬币,让他们一起掷。每一轮,掷到正面的都被淘汰。10轮之后,大概还有100人能够留下。20轮之后,可能还有三四个人可以继续留下。如果在华尔街,他们就会被奉为掷硬币专家,拥有掷币领域的高阿尔法。在法玛看来,巴菲特出现的概率和幸运的掷硬币专家没什么区别。又一位学生举起了手:“但是你说了,你告诉我们的一切都不是真的。这是不是意味着市场其实不是有效的呢?” 法玛笑了:这孩子挺聪明,得关注一下。 “你叫什么名字?” “克里夫·阿斯内斯。” “你说得对,克里夫,”法玛说,“我告诉你们的东西没有一样是百分百正确的。这些都是数学模型。我们是从统计的角度,根据历史数据和趋势来进行推测的。这不是物理。在物理学中,你可以造出航天飞机,把它发射升空,然后一星期后在卡纳维拉尔角卡纳维拉尔角(Cape Canaveral)是位于佛罗里达东南部的海角,肯尼迪航天中心和卡纳维拉尔角空军基地都在此附近,美国航天飞机发射基本上都在这里进行,卡纳维拉尔角因此成为美国航天的代名词。——译者注迎接它的着陆。市场要比这些不稳定难以捉摸多了。我们对市场的了解只是在模型基础上对现实的逼近。有效市场假说只是一个基于几十年研究和大量数据的假说。我们完全可能是错误的。” 说到这里,他停了一下:“但是我基本上可以肯定,我们是对的。上帝知道,市场是有效的。” 教室里发出一阵紧张的笑声。法玛有一股不怒自威的气势,能使后进的学生感到不寒而栗。23岁的博士生阿斯内斯点了点头,在笔记本上记下法玛的话:反常天才……数学模型……其实这些对他来说都不陌生,他在宾夕法尼亚大学沃顿商学院上过很多金融课程,授课者都是顶尖思想家。但他知道,只有法玛才是金融学术界的王者。 虽然如此,他还是无法停止怀疑。事实上,法玛的话其实也是一种挑战:我可以做到吗?我可以战胜市场吗?克里夫·斯科特·阿斯内斯小时候一点也没有流露出将来可以在华尔街叱咤风云的迹象。1966年10月,阿斯内斯出生于纽约皇后区。4岁时随全家搬往绿树成荫的郊区——长岛罗斯林高地(Roslyn Heights)。在学校里,阿斯内斯成绩很好,但华尔街对他的吸引力还不如《蝙蝠侠》漫画里的哥谭纽约就是《蝙蝠侠》中哥谭(Gotham)的蓝本。——译者注黑塔。阿斯内斯身上一点都看不到年轻人应有的朝气,他身材偏胖,胸无大志,眼里除了漫画就是姑娘。他脾气暴躁,多年以后执掌对冲基金时还经常发作。有一次,在学校停车场里,一位象棋队的对手嘲笑阿斯内斯在比赛中的表现。阿斯内斯勃然大怒,将他一把拎起,一次又一次撞向停在那里的面包车。在宾夕法尼亚大学沃顿商学院读本科时,阿斯内斯认为自己会子承父业,成为一位出庭律师。他不知道为什么他想成为一名律师,只知道这是家族传统。不过他父亲对儿子这样做并不理解。他说:“你擅长算术,为什么想当律师?” 父亲的话令阿斯内斯豁然开朗。他开始深入研究起投资组合理论的神秘世界来。在沃顿商学院,他成为迈克尔·斯迈洛克(Michael Smirlock)和罗闻全(Andrew Lo)教授的助教(罗闻全后来去了麻省理工学院)。阿斯内斯惊奇地发现,这才是他喜欢的科目。他决心以金融为奋斗方向,同时还获得了一个计算机学位。对一个宽客来说,这简直是最佳组合。 大学毕业时,阿斯内斯放弃法学院入学考试(LSAT)参加了管理学研究生入学考试(GMAT)并获得高分,有数家商学院录取了他。他最中意的是斯坦福大学和芝加哥大学。促使阿斯内斯做出最后决定的是芝加哥大学可以提供路费让囊中羞涩的阿斯内斯前去参观,而斯坦福大学则没有。一个明媚的春日——也许是阿斯内斯一生中阳光最灿烂的一天,他来到了芝加哥。这也太唬人了,阿斯内斯事后自嘲道:我大概是这世上仅有的因为风和日丽的天气而选择风城、放弃斯坦福的家伙。斯坦福大学位于加州,四季如春,阳光充沛;而芝加哥大学位于五大湖区,冬季严寒,夏季酷暑,终年多风。阿斯内斯被那一日的天气迷惑了。——译者注 阿斯内斯进入芝加哥大学的时候,尤金·法玛和肯尼斯·弗伦奇正在进行他们颠覆整个金融学界的里程碑式的研究。他们的研究将产生现代金融学最重要的成果,将他们带入一个全新的理论和应用领域。在这两个人中,法玛是主角。法玛出生于大萧条末期,在波士顿附近查尔斯敦条件艰苦的船厂里长大。他是经济学家中第一个大量使用计算机进行研究工作的人。20世纪60年代早期,当他还是芝加哥大学的学生时,便已经开始利用全球最大的股市数据库:芝加哥大学证券价格研究中心(Center for Research in Security Prices,CRSP)了。在决定开哪门课的时候,法玛发现芝加哥大学还没有任何讲授哈里·马科维茨理论的课程。马科维茨也是芝加哥大学的毕业生,他使用量化方法揭示了投资者应该怎样通过多元化投资组合使回报达到最大化,同时又减少风险,即“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”的量化版本。 1963年,法玛开始讲授马科维茨理论。不久又在课程中添加了威廉·夏普(William Sharpe)的研究成果。夏普是马科维茨的学生,贝塔理论的先驱。贝塔的诞生使人们有了衡量个股对整体市场波动敏感性的方法。如果某只股票相对市场其他股票贝塔值较高,那它就是高风险的,反之亦是。风险越大,潜在收益也就越大——当然潜在损失也越大。 就这样,芝加哥大学第一门现代金融学课程正式诞生了,名叫“投资组合理论与资本市场”,直到今天仍由法玛讲授。在研究中,法玛充分利用了芝加哥大学的股市数据库和计算机机组,一遍又一遍地测试数据,寻找其中隐藏的规律。1969年,法玛从讲授这门课程获得的灵感和多年的数据处理中提炼出首个完善的现代投资组合理论基石——有效市场假说。多年来,众多学者在市场有效性方面做了大量工作,但在对市场不可战胜这一观点的阐述上,还要数法玛最为简洁有力。有效市场假说的基本观点是,任何与某只股票有关的新消息都会立即体现在股票价格上,从而使股价“有效”。法玛构想出一个大规模、高度完善的市场,众多参与者不懈地寻找着上市公司的最新消息。新消息——不管是糟糕的利润报告、CEO的离职还是签到新单子,就像是投入食人鱼缸中的血淋淋的鲜肉,还没等你搞清楚是怎么回事儿,肉已经被吞噬一空了。 由于任何最新的消息都已体现在股价中,而未来的消息本质上是不可知的,因此预测股价将上涨还是下跌纯属白费力气。股价的未来走势是随机游走,是布朗运动,是掷硬币,是醉汉漫步。马科维茨和夏普在20世纪50年代的成果奠定了有效市场假说的基础,他们两人同默顿?米勒(Merton Miller)一起获得了1990年的诺贝尔经济学奖。有效市场假说的另一位先驱是巴舍利耶,坚持债券价格遵从随机游走的默默无闻的法国数学家。 1954年,麻省理工学院经济学家保罗·萨缪尔森(他后来也获得了诺贝尔奖)收到了一封来自芝加哥大学统计学家伦纳德·萨维奇(Leonard Savage)的明信片。萨维奇在图书馆找书时偶然发现了巴舍利耶的著作——它已经在那里蒙受了半个世纪的灰尘了。萨维奇问萨缪尔森是否听说过这位不知名的法国人。萨缪尔森表示肯定,但从未阅读过他的论文。萨缪尔森随即找来这篇论文一读,马上便被其中的论点吸引住了。由于市场未来走势与正反五五开的掷硬币并无本质区别,因此,巴舍利耶写道:“投机客的数学期望是零。”萨缪尔森刚好正在思考金融市场。1952年伦敦经济学院统计学家莫里斯·肯德尔(Maurice Kendall)发表了一篇颇具争议的演讲,引起了萨缪尔森的兴趣。肯德尔分析了大量市场数据,包括股市指数、小麦价格和棉花价格,希望找出一些能够证明市场运动可被预测的模式,但一无所获。肯德尔因此推论,数据看起来“像是在漫游,好像机会之神每周都会现身,从对称的人群中抽取一个随机数字”,这看起来好像“一种经济学上的布朗运动”。萨缪尔森意识到,这一结论必将在学术界引起轩然大波。他马上找来巴舍利耶的原始论文:《投资者纯粹在浪费时间》。从数学上讲,战胜市场的方法是不存在的。索普之流应该放弃他们的电脑和公式,搞点有意义的正经事做,比如当个牙医或是水管工什么的。他写道:“要想在拉斯维加斯、丘吉尔马场丘吉尔马场(Churchill Downs)位于肯塔基州,是美国著名的跑马场。——译者注和美林证券营业部发财可不是件容易事儿。” 当时,萨缪尔森是经济学界冉冉升起的超级巨星。他认为市场遵从随机游走,自然跟随者甚众。绝大多数人对此表示赞同,包括萨缪尔森的高材生、布莱克—斯科尔斯期权定价公式的创造者之一——罗伯特·默顿。另一位忠实的追随者是伯顿·马尔基尔,《漫步华尔街》(A Random Walk Down Wall Street)的作者。 但是,直到法玛的有效市场假说横空出世,才将这些点全部连接起来,织成一张网,成为现代投资组合理论的核心。 这一观点——市场是一架对价格进行随机搅拌的有效机器,存在许多矛盾之处。法玛假定芸芸众生在不懈寻找无效性,就好像饥饿的食人鱼寻找鲜肉一样。没有这些饥饿的食人鱼不懈地寻找鲜血淋淋的无效性,市场就不可能变得有效。如果鲜肉消失了,食人鱼还会在吗?没有鲜肉,就没有食人鱼,没有食人鱼,就没有市场有效性。这就是一直困扰着有效市场假说信奉者的悖论。 市场有效性的另一个推论是,如果有效市场假说是正确的,那么市场上就永远不可能存在定价失准的情况。2000年上半年,纳斯达克指数在5000点上方高高飘扬,根据有效市场假说,这绝对不是泡沫。那么2005年的美国房市呢,那时的房价可是在几年之内翻了一倍甚至两倍?当然也没有泡沫。 尽管存在这些致命缺陷,但在法玛的大力推动下,有效市场假说仍然成为学术界的主导范式。资金管理业首先成为众矢之的——该行业建立在某些人物可以通过正确的方法和工具战胜市场的观念之上。有效市场假说是宽客军火库中的主要武器。研究布朗运动的数学方法被直接用于推算有效市场中各种价格走势出现的概率,钟形曲线被用来预测市场下一步的可能波动,处于曲线中部的价格走势发生的可能性较大。所谓的“下一步”可以是一个月、一年,也可以是10年。财务规划界通常采用蒙特卡洛(Monte Carlo)来模拟预测投资者投资组合的每日增长情况,其基本假设也是市场运动遵从随机游走。因此,5%的年度收益或损失的可能性是比较大的,因为这个数字处于钟形曲线的中间。而一年50%的波动(如2008年的金融危机)或者一日之间23%的涨跌(如黑色星期一)出现的可能性可以忽略不计——至少从模型的结果而言是如此。今天,几乎所有的大型金融服务企业,比如富达基金公司、普信集团(TRowe Price)都在资金管理中使用蒙特卡洛模拟。因此,巴舍利耶在一个世纪以前就已经掌握了美国人如何为退休做准备的具体细节。有效市场假说使人们对于可能发生的市场极端走势视而不见,这种可怕的事情跟宽客所使用的精美模型根本就格格不入。从很多方面讲,有效市场假说都是一把双刃剑。一方面,它认为市场不可战胜;另一方面,大多数宽客,尤其是从学术界进入华尔街的那批人,都深信市场只是部分有效。金融工程的祖师爷、布莱克—斯科尔斯期权定价公式的创造者之一、芝加哥大学和麻省理工学院教授费希尔?布莱克有一回踌躇满志地说,查尔斯河岸上的集市要比哈得孙河岸的有效。英文中“河堤”和“银行”是一个词:bank。“集市”和“市场”也是一个词:market。查尔斯河流经麻省理工学院,哈得孙河流经曼哈顿。布莱克这句话其实就是说市场在学术界是有效的,在华尔街就不是那样了。——译者注此时他已经投入了高盛的怀抱。 如此说来,市场就像是一枚有点瑕疵的硬币,掷出正面的机会比反面要稍稍大一些(或者正好相反),掷100次硬币,正面会出现52次,而不是50次。成功的关键就在于发现隐藏的瑕疵,发现得越多越好。大数定律意味着,只要千百次地顺着这些瑕疵下注,就能大获全胜。 有效市场假说还隐含着一条推论,那就是市场存在着一种使价格趋向有效的机制——法玛的食人鱼。投资者的目标就是成为食人鱼,尽力吞噬市场中的无效性,即尚未被他人发现的价格差异。拥有最佳模型和最快计算机的宽客才能在这场游戏中胜出。 有效市场假说最关键的好处是给了宽客一块可以用来检验市场是否真的有效的试金石。如果市场果真是完全有效的,那么就应该时刻趋于均衡。换句话说,从有效市场假说宽客们可以找到量化金融的圣杯——真谛的映像,告诉他们市场如何运行、应该怎样衡量。每当市场价格偏离真谛的时候,电脑武装的宽客食人鱼就会向错误猛扑过去,风卷残云一般地让市场重归秩序,同时也把自己喂得饱饱的。大功率计算机就像真谛雷达一样扫描着全球市场,寻找赚钱的机会。宽客的模型可以发现价格何时偏离均衡。当然,他们并不总是正确的。但只要正确的频率足够高,他们就能坐地分金了。这就是克里夫?阿斯内斯在法玛那里学到的主要本领之一,但还不是全部。
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