“灰犀牛”是近期分析师和财经媒体的头条热词，坊间纷纷猜测隐藏在宏观经济“大草原”中的究竟有哪些是“灰犀牛”，诸如影子银行、房地产泡沫、国有企业高杠杆、地方政府债务、违法违规集资等问题也渐渐被识别为潜在的危险。但是对于“灰犀牛”这一概念，除却有较大概率发生并且影响巨大这一特征之外，最关键的还在于针对这一潜在的重大风险，即便发生概率较高，但人们预期其实际发生的概率较低而纷纷选择理性无视。理性无视的原因在于：作为众多投资者中的个体，“灰犀牛”或许不会冲我袭来，又或者不大可能注意到我呢。基于每个人的理性无视造成了集体的非理性无视，最后当“灰犀牛”真正奔来之时，大家都概莫能外。

　　“灰犀牛”最重要的价值在于理性无视会酿成恶果，而若一开始就已经开始系统性重视，那么“灰犀牛”反而会成为围猎的对象。当影子银行、房地产泡沫、国有企业高杠杆、地方政府债务等等问题被识别为“灰犀牛”之时，我们有必要进一步思考的是这些问题有哪些已经被系统性重视而丧失了“灰犀牛”的性质——影子银行从2013年就被监管层所重视，并通过各种调控政策予以限制；房地产泡沫更是街头巷尾议论的焦点；针对国有企业高杠杆率问题也通过约两年的“供给侧”改革达到了提高利润率降低杠杆的目的；地方政府债务已经进入了原有额度置换的最后一年。当这些问题已经被及早识别并抬升至系统性重视的高度时，就已经丧失了“灰犀牛”的特征，除非在过去的几年中这些问题的危险性并没有被已经采取的措施所抑制，或者因为采取了政策措施降低了市场对这些危险发生概率的预期而再次选择“理性无视”。基于对称性原理，对有重大影响的潜在危险高概率会发生的理性无视，和理性识别出有重大影响的潜在危险而放松警惕，其实均会造成“灰犀牛”的恶果。

　　其实债券投资者已经经历了一次显著的“灰犀牛”袭击。回顾一年前债券市场“扫平一切价值洼地”的牛市疯狂。2016年二季度30年期债券收益率因配置需求的疯狂横扫而显著下行之际，带动10年期以内债券收益率全期限向下，无论是商业银行还是广义基金，大家纷纷开足加杠杆的马力，通过不断提高杠杆的边际收益来增厚资本利得。事实上，央行已经在当年2月份以后结束了降息降准，货币政策也通过构建“利率走廊”约束关键期限货币市场利率来释放边际收紧的信号，通货膨胀率也在全球共振的环境下触底回升，经济增速边际企稳的特征也较为明显，大宗商品价格和债券收益率已经出现了显著的背离，然而债券市场并未理会这些信号，在加杠杆的狂欢中大家持有的普遍信念是：不管“灰犀牛”是否会真正袭来，只要我跑得比别人快就可以了。当背离基本面和政策面两个季度之久的债券价格真正回归，“灰犀牛”加速袭来之际，无论是否跑赢了别人，投资者都为此前的理性无视付出了惨重代价。可在债券收益率充分调整两个季度以后，债券市场已经习惯了经济增长的韧性、坦然面对货币政策和监管政策的收紧，一致性地采取了“缩短久期”的防御型策略和重息票收益而非资本利得的投资策略的时候，类似于2016年四季度的“灰犀牛”袭击似乎不大可能重演——市场开始预期经济增长将在2017年“前高后低”、基建和房地产在内的固定资产投资增速将下滑、金融监管政策将放松、货币政策将开始“稳中偏松”，当债券市场已经做了充分戒备之后，对于有可能成为“灰犀牛”的问题也开始慢慢放松警惕，也因此10年期债券收益率上行乏力、债券收益率曲线经历了史上最长的平坦化、广义基金加杠杆的冲动又开始萌芽，说明大家已经惯熟于没有“灰犀牛”之时的各种玩法，在已经构建起围栏之后对潜在风险放松了警惕或者说降低了对实际发生概率的预期，这与事前理性无视“灰犀牛”或造成同样的恶果，即较低概率预期的事件却以较高概率发生，这就是“灰犀牛”的对称性。

　　“灰犀牛”的实际存在无疑改变了草原的生态，相应的行为模式也必然发生变化，再维持“灰犀牛”被识别前的行为状态毫无疑问会增加不必要的风险裸露。尽管当下债券投资者对后市的预期较为一致并且策略模式高度同质，但是事实却不大可能如市场预期般演化：债券收益率下降节奏和空间或受制于已经发生显著改变的经济基本面和政策面、金融监管政策和货币政策或出台更新的措施以抑制系统性风险、史无前例的收益率曲线平坦化或不会出现市场期待的靠拢均值的陡峭化修复。凡此种种均是“灰犀牛”识别之后草原生态重塑的结果，因而加杠杆等惯熟的债券行为模式理应被理性规避，相比于资本利得，当下票息收入策略才更是符合新生态环境的策略，持票不变、静待“灰犀牛”彻底遁去是个体理性和集体理性的最佳选择。