今年4月20日，十二届全国人大常委会第十四次会议举行第一次全体会议，一读审议了全国人大财政经济委员会提请审议的《证券法修订草案》。修订草案确立了股票发行注册制，确定了多层次资本市场体系的法律规则，健全了上市公司收购制度，专章规定了投资者保护制度，尊重了证券行业的自治与创新，突出了监管者的简政放权，强化了事中事后监管制度，完善了跨境监管合作机制，提高了失信惩戒力度。
不久前，由中国人民大学商法研究所主办、亚洲开发银行（ADB）协办的“2015年中国资本市场法治论坛：打造投资者友好型证券法，推动资本市场治理现代化”举行。与会代表认为，法治是我国资本市场改革、发展与治理的基本方式；呼吁扩大《证券法》的调整范围，稳步推进股票公开发行注册制改革，统一目前三足鼎立的债券市场制度；进一步加大投资者权益保护力度，激活民事损害赔偿制度，引入惩罚性赔偿、公益诉讼制度与举证责任倒置制度；积极稳妥地建立适合中国国情的资本市场与金融市场的综合监管体制与机制，切实消除监管盲区，铸造监管合力。
王利明(中国人民大学副校长、法学院教授)
应重视对民事责任的追究
资本市场是最需要法治的。打造一个健康的、完善的、有序的、规范的资本市场，关键还是要推进法治。可以说法治强市场兴，法治弱市场衰，这可以说是一个基本的规律。我想从“良法善治”角度谈三点意见。
一是修改完善《证券法》，形成规范证券市场的良法。
建议，在第八章进一步充实和强化投资者的知情权、选择权、公平交易权等一系列权利的保护。比如说修订草案为了保护投资者分红权，在171条规定了上市公司应当在章程中明确分配现金股利的具体安排和决策程序，依法保障股东的资产收益权。但是在法律层面当中找不到违反该条的法律责任。
这次大家看到了股市这样一个急剧的波动，其中确实存在着操纵市场的问题，而且可能还比较严重。但是现行法律对操纵市场规定得非常简约。比如说在民事责任方面主要规定了公司的责任，对有过错的董事、高管规定得还很不明确、很不详细，很容易被逃避责任。
大家知道证券违法行为都会给投资者造成重大财产损失，但是我们的《证券法》主要还是强调行政处罚，民事赔偿一直没有引起高度的重视。要在《证券法》里面加大民事责任的效果，要完善这方面的制度规定。在责任认定方面，要进一步加大个人责任，在操纵市场、内幕交易中对董事、高管如何追究他们的责任？也应当考虑如何减轻受害人的举证负担。
二是加大执法力度、推进资本市场的善治。
在这次股市紧急状态中，大家看到行政执法还是非常重要的。我个人建议首先应该加大对证券市场违法行为的查处力度，尤其是要加大对操纵市场行为的查处。应该特别重视行政执法和司法之间规定的衔接。过去经常出现一种断裂现象，民事赔偿和刑事责任之间不能形成一种衔接，行政执法和司法之间也不能形成一种有效的衔接。行政执法和司法之间形成无缝的对接，对资本市场的完善非常重要。
三是加大司法对证券投资者权益的保护力度。
虚假陈述现在开了个门，可以提起民事诉讼。其他行为，比如操纵市场、内幕交易没有相关的司法解释，现在法院受案都有很大的困难。我们应该按照四中全会提出的“有案必立、有诉必应”的理念进一步加大人民法院对当前证券市场中的违法侵权行为的民事赔偿案件的受理。为了统一裁判规则，建议现在除了已经颁布的虚假陈述司法解释，还应当在其他方面，特别是在内幕交易、操纵市场方面尽快出台相关的司法解释。
N.C.豪森（密歇根大学法学院教授）
要出台更有力的《反内幕交易法》
我觉得应当将此次股市大变动与《证券法》的修订同时加以考虑。新的《证券法》不仅应着眼于解决诸如此次股市紧急状态的短期问题，更应当含有解决此类股市紧急状态问题的长效机制。
我想谈的是有关内幕交易的问题。
美国法律中关于内幕交易的条款，是完全建立在考察相关行为是否违反“诚信责任（fiduciary duty）”的基础上的。之后，美国的内幕交易制度在1997年增加了一个在中国证券法学中被称为“非法获取（misappropriation）”的一个因素。中国2006年《证券法》对相关问题的规定与美国的作法不完全一样，但是比较接近。相反，欧洲、英国的作法则采取跟美国不同的理论——“平等机会”、“平等获取信息” （equal opportunity， equal access information）理论。中国现行《证券法》中第73条到76条，好像是跟美国的规定比较接近。它们共同的问题在于，范围太窄，不够实用。因此，到了2007年，中国证监会不得不在内部出了一个所谓的指导性文件。指导性文件是完全按照欧洲、英国的那种作法进行规定的。为什么证监会要这样做？因为仅靠现有法律的规定，无法有效执行有关内幕交易的条款。
我的建议是，中国在修订《证券法》时，要向欧洲、英国那种作法、同时也向香港的作法学习，比较容易实现。此外更重要的是，要起草一个比较笼统的、能得到广泛适用的条款。同时，也需要行政机关或者是最高法院出一个规定，或者一个规章。
希望在中国新的《证券法》里对内幕交易问题有一个详细的规定。同时，证监会也可以出一个规章，相当于2007年颁布的指导性文件。如果行政机关能够正式出台比较详细的规章，并且得到切实执行，那么内幕交易的问题就会好转。
另外，更为关键的问题是，需要出台更加强有力的《反内幕交易法》，并且与投资者进行沟通，让他们了解法律的具体内容。中国的资本市场应当是公平和透明的，这非常重要，涉及到解决我之前提到的短期和长期的问题。中国的股市总是处于变动之中，假如我们把一些新的条款修改好，那就会避免这些问题。
刘俊海（中国人民大学商法研究所所长、法学院教授）
健全证券期货市场失灵应急制度
总结我国应对6月份以来股价大跌事件的经验，建议新《证券法》增设证券期货市场失灵应急预案制度，全面规定市场失灵的分级、预防机制、预警机制、处置程序与应急保障措施等内容。
倘若恶意的期指做空行为是六月份以来股价大跌的主要原因，而且构成了操纵市场的行为，必须综合运用民事责任、行政处罚、刑事责任、信用制裁等手段制裁违法行为。司法机关对违法犯罪主体要一碗水端平，对各类市场主体要一视同仁，平等监管，一体调查，一体追责，坚决反对选择性调查与选择性执法。不管违法者是来自境外的机构投资者，还是境内的投资者；也不管违法者是自然人，还是法人；更不管违法者是民营企业还是国有企业，抑或混合所有制企业。
关于注册制改革，我的基本建议是在“审慎”二字上下功夫。仅靠形式审查来决定上市公司申请是不可取的，但是回到过去的核准制也不现实。审核权还是应当留在证监会。第一，审核权是注册权的核心内容，没有审核权，注册制必然就成为空谈。第二，注册权是公权力，不宜由领取企业法人执照的证券交易所行使。第三，IPO注册是发生在一级市场的行为，而交易所的主要职能是在二级市场发挥市场组织和自律功能。第四，如果允许两个交易所分别审核公开发行资料，可能会出现审核标准的不一致，甚至会有人们所担忧的恶性不公平竞争的情况发生。
就创新监管体制而言，我个人认为应当按照“放权、赋权和维权”的六字理念来促进证监会的早日转型。放权就是下放审批权，赋权是赋予事中事后监管权，维权就是维护投资者的合法权益。要探索混合监管体制，我认为条件已经成熟。如果监管机构实在不能整合，无法成立国家金融监管委员会，我也希望能够统一监管规则，彻底走出“一个部门管不了，多个部门管不好”的怪圈。
信息披露制度应当成为推动资本市场诚信化的重要抓手。就具体的信息披露规则而言，我个人建议须明确以下几点要求，包括传统的真实性、完整性、准确性，再加上合法性、易解性、最新性、易得性和公平性等。同时，证监会应当出台简明信息披露指引，并进一步确认上市公司实时的信息披露义务，比如在网上随时披露信息。
在资本市场诚信化建设方面，我有三条建议：第一要引进公益诉讼；第二应当引进惩罚性赔偿，在资本市场领域，能不能有一个三倍或者十倍的惩罚性赔偿；第三要在投资者民事损害赔偿案件中建立举证责任倒置制度。
李曙光（中国政法大学教授）
政府干预市场危机要有法律依据
这次社会媒体报道股市紧急状态的情况有很多不同的描述，有人讲是“股灾”，有的讲是股价异常波动，有的讲是流动性危机，也有的讲是金融危机。实际上，我国目前对股市紧急状态没有法律上的描述，特别对金融紧急状态没有一个法律上的描述，我们现在也没有《金融紧急状态法》。
什么叫“救市”？尽管从法律理论上说，“救市”是指政府的干预，但是媒体一般都将政府干预称之为“救市”。那么，在什么情况下应该进行政府干预？我认为，政府干预，特别是中央政府对全局性的紧急状态采取行动，应该是在出现系统性风险的前提下才能进行。从央行的表态来讲，是要守住系统性风险的底线。政府对市场的干预是有很大的道德风险的，因此，相关法律法规应当对“救市”等概念以及什么情况下需要“救市”、如何“救市”进行比较全面的规定。此次《证券法》的修改也应当关注上述问题。
政府如果要干预的话，干预的手段至少是三个方面的。一是直接入市操盘，政府做庄。二是行政指令，比如央行提供无限流动性的支持，比如公安部去查做空。提到做空，我认为一些媒体的相关报道是不准确的，没有做空就没有市场机制，做空本身就是市场的机制之一，没有做空就不会有证券市场。因此，恶意做空这个说法也不准确。三是券商和国企的一致行动。此次《证券法》的修改，我首先建议，对政府在面对市场危机时所采取的措施，一定要有法律依据。
此外，我认为，《证券法》的修改应当与期货法联动互动，相较于《证券法》的修改，《期货法》的立法实际上更加紧迫。要建立统一协调的混业监管体制，现在的市场交易都是跨市场交易，最好能够形成一个委员会，即从分业监管到混业监管。注册制改革是《证券法》修改的焦点，应坚定不移地推动，中国证券市场的信心来源就是注册制， IPO如果要停的话，证券市场的改革将会大大地倒退。《证券法》的修改应着重保护中小投资者权益。同时，对与证券欺诈相关的犯罪行为，也应该进行细化。什么叫内幕信息？什么叫内幕信息泄露？这一次股市紧急状态带给我们的教训非常深刻，建议《证券法》修改的过程中应当对此加以关注。
朱少平（全国人大财经委法案室原主任）
不要排斥投机而应规范投机
这次股市暴跌使我想到一个问题，即股市投资文化问题。建议研究一下法律文化，特别是证券法律文化。
我们现在对证券市场功能的理解和定位，严格来说是有问题的。具体来说，人们为什么买股票？肯定是为了投资。既然有投资，就必然有投机。严格来说，投机和投资是一回事。但在我们的文化里，是把投资和投机分开的，并且把投机看成为负面的东西而加以限制，甚至是打击。投机就是找准机会而投入，就它的本意与投资有区别吗？两亿多的投资者到这个市场来干什么？由于我们对投机的定位是负面的，所以大家都不敢说是投机。其实到二级市场来的人绝大多数都是投机的，投机与投资都是正当的，只要是合法的投机、规范的投机，我们就应支持。
了解一下证券市场的功能，能帮助我们理解投机的积极意义。证券市场功能，首先是为原始投资者的退出提供服务；第二，是投资；第三，是投机；第四，是价格发现；第五，才是融资。五项功能中，投机的地位最重要，没有投机，投资者的股票难以卖出，价格发现难以实现，融资功能也难以实施。投机的地位这么重要，我们的文化却排斥它。所以，要通过对投机文化的研究，理顺投资与投机的关系，并通过法律对过度投机进行必要规制，在此基础上形成健康的投资投机文化。
我们市场的散户太多，开户的90%是散户。散户从来都是追涨杀跌的，在这轮下跌中，有的公司没有任何负面信息，股票却连续下跌，短期下跌有的超过百分之七十多。要通过对股市投资投机文化的研究，引导投资者进行理性投资。建议在修法中，针对证券投资文化做一些深入研究。
冯果（最高人民法院审判监督庭副庭长、武汉大学法学院教授）
修改《证券法》不能忽视债券市场
我要谈的话题是，《证券法》的修改不能不关注债券市场。
现在一谈到资本市场，大家联想到的就是股票市场，而债券和债券市场，大家很少谈。这次《证券法》修改草案中，债券市场受到冷落是不争的事实，好像它就与资本市场与证券法无关似的。
对债券我们似乎存在误解：无论我们的监管部门还是市场主体上都基本上把债券看作了一种债权，与银行存款差不多来看待。包括在处理超期债等这些债券违约事件时，所呈现的刚性兑付等思路体现的就是非投资性和非风险性的债权处理思路。很多监管和风险处置措施没有看到债券本身的投资性、风险性和可流转性。我们走访有关部门的时候，大家更多地看到债券的经济调控工具的属性，而没有意识到债券真正的功能是一种投融资的工具，因此并没有把它放到资本市场发展的层面去考虑其长远发展问题。但真正的资本市场不可能仅仅是单一的股票市场，相反，债券市场应该在其中占据支柱性地位。此次股市波动引发的经济和社会恐慌反映出我们资本市场发展中的畸形以及建设方向和思维上的狭窄。
这次《证券法》修改对债券市场规则没有触动，相较于实践，是一种倒退，这不能不说是令人失望的一件事。既然投机和风险高的股票市场都能在IPO时实行注册制改革，那么风险相对可控，投资者抗风险和认知能力更高的债券市场为什么就不能实行核准制？
债券市场的分割及由此产生的监管竞争、监管套利以及效率低下等问题已广为社会诟病。原本可以借助修法，对现实中不合理的市场分割和利益分配作出相应的调整，使资本市场向理想和健康的方向发展。然而，草案带给大家的信号是：一切维持现有的市场划分和监管格局。
必须重视债券市场，并且给债券和债券市场进行科学的界定和合理的分类。债券市场更有条件考虑推行注册制，至少部分产品应该大力推行注册制。建议修改发行条件。我们依然还保留着盈利标准连续三年的财务指标要求，事实上买债券的更多是机构投资者，其更有能力去判断发行的质量和偿债能力等等。关于债券投资人保护问题。草案规定了债券受托管理人制度，但是其与债券持有人大会制度是什么关系？以及债券受托管理人是怎么产生的，债券持有人大会能不能更换债券受托管理人等等，都需要进一步细化或明确。实际上由发行人来选受托管理人，而不允许债券持有人大会来更换管理人，这是不符合投资者友好型《证券法》的发展方向的。
再一个就是债券契约。这样一种市场化的自我防御措施在《证券法》修改时应该有所规定或体现。
最后一点是必须打破这种市场分割的现状，建立起债券市场的联通机制，允许同类产品的发行人选择不同的交易市场并尽可能统一交易和结算规则。
