上周大盘在50点的空间内游弋，最后两个交易日连续收十字星，预示着大盘可能面临方向性的抉择。全周来看，创业板相对沪深300的估值溢价有所收窄，结构上新兴行业疲弱，汽车、有色等传统行业领涨。前瞻地看，经济基本面是支撑因素，7月份经济数据超预期，并且可能继续小幅上行；但资金价格中枢上移则限制了A股市场的反弹空间，特别是可能打压此前演绎结构性行情的高估小盘股。

　　基本面提供弱支撑

　　7月份多数经济指标好于市场预期。一方面，市场对通胀超预期上行的担忧有所减轻。7月份CPI同比上涨2.7%，与上月持平，略低于市场此前预期的2.8%。另一方面，经济增长动能有所增强，市场对经济台阶式下行的担忧有所缓解。7月份规模以上工业增加值同比增速为9.7%，为今年3月以来的最高水平，大超市场预期0.7个百分点。

　　经济增长的支撑因素主要来自补库存。从支出法GDP核算来看，7月份下游需求并未明显走强。投资方面，1-7月固定资产投资完成额累计同比增速为20.1%，用PPI平减后为22.3%，略小于1-6月的22.33%。消费方面，7月社消零售额实际增速为11.3%，为今年以来最低水平。出口方面，7月季调后出口增速仅为2%，仅略好于6月份的-1%。因此，经济增长动能只能从补库存来解释，这与7月中采PMI原材料库存指数环比上升0.2个百分点，以及原油、铁矿砂及其精矿进口数量同比大幅增长相印证。

　　在需求大体稳定的情况下，库存调整是经济的主要扰动因素。经历二季度的去库存，目前实体经济库存水平处于正常甚至偏低的水平，7月份的补库存行为短期可能会延续。

　　统计局数据显示，工业企业产成品库存同比增速，从3月的8.82%逐渐回落至6月的7.2%，与去年最低增速相当。中观行业也显示，库存已经从3月的高位回落至正常水平。高频数据显示，五种钢材社会库存量已经从3月份2200万吨降至1500万吨的水平，重点电厂直供煤炭库存也从3月份接近8千万吨的水平下降了800万吨，煤炭库存可用天数从25天降至19天，略低于2011年以来20.5天的平均水平。

　　资金利率中枢保持高位

　　补库存或支撑经济继续小幅反弹，但持续性和空间有限，经济基本面对A股市场的支撑力度较弱。与此同时，伴随着经济和通胀的阶段性反弹，资金价格面临新的上行压力。

　　7月下旬开始，广谱利率结束月初以来的下行态势，出现明显的上行压力，结构上呈现两个特征。一是信用利差扩大，低信用评级债券收益率出现了更大程度的上升。银行间5年期政策性金融债与AA级中短期票据间的利差由7月中旬1.27%的低点扩张至1.56%，1年期AAA级与A+级债券利差由7月中旬2.01%扩张至2.51%。

　　二是期限利差扩大，长期债券收益率上升得更快。6月24日以来，银行间10年期与1年期国债收益率由－0.05%升至0.41%左右的水平，银行间10年期与1年期AAA级债券收益率由-0.21%升至0.59%。

　　某种程度而言，信用利差和期限利差的扩大属于6月下旬“钱荒”的后遗症。由于高信用等级和短期债券良好的流动性，上次的小型流动性危机，机构选择将短期品种变现，一旦流动性冲击过去，机构会基于性价比重新调整资产配置。而根本原因在于市场预期的调整，甚至是负面预期的强化，主要是包括市场对资金流动的预期和政策预期趋于负面。

　　前瞻地看，三季度广谱利率依然面临中枢难以下降的局面。首先，对外汇占款的预期转向负面。海外资金流入是今年1-5月资金宽松的重要原因，而6月资金流动出现逆转，外汇占款下降和银行结汇出现逆差，随着美联储退出QE预期日益强化，市场对下半年外汇占款比较悲观。其次，市场逐渐接受管理层对经济增速放缓容忍度的提高，政策难以出现宽松。7月社会融资总量环比大幅下降超过2000亿，结构上银行资产重新回归表内，新增人民币贷款占比接近9成。利率市场化的加速推进恶化了银行负债端成本，据媒体报道，一些银行提高了中长期存款利率至基准的1.1倍，银行有转嫁成本的动力。

　　经济基本面阶段性改善，为A股市场提供弱支撑，而资金价格上行将压制A股反弹空间，特别是打压此前演绎结构性行情的高估小盘股，而低估值、稳定类品种有望获得相对收益。其一，低有息负债、弱周期的行业，如纺织服装、食品饮料。其二，低估值、下游需求较为稳定的行业，如汽车、电力、商业零售。其三，周期股中，建议逢低重点关注券商股，该行业今明两年较快增长较为确定。